002180(大成基金罗登攀)002180纳思达股东
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买入
国产打印机龙头全产业链布局，自主品牌成长可期
公司成立于2000年，通过自主研发及并购，已实现“打印机+耗材”全产业链布局。打印机领域，“奔图+利盟”双品牌协同，搭建覆盖高中低端打印产品的全系列产品线。收购品牌利盟主要覆盖欧美市场并辐射全球，2021年经营发展稳中向好;自主品牌奔图电子主要覆盖发展中国家市场并辐射全球，近几年实现较快成长。根据赛迪顾问数据，2020年全球打印机市场、耗材市场规模为421.2亿美元、518亿美元，奔图打印机2017~2020年销量由44.5万台增加到177.3万台，实现高速增长，但2020年销售额占全球激光打印机市场份额仅为0.4%，成长空间大、天花板高。受益国内信创市场及海外需求高景气度、国内家庭应用渗透率提升、产品能级提升、国产化替代、自主品牌优势等综合因素，奔图打印机成长性值得期待。另外，打印耗材行业采用剃须刀模式，即打印机厂商通过销售低毛利的打印设备，提高其市场保有量，带动配套高毛利耗材的持续销售，进而实现长期稳定盈利。纳思达依托格之格、欣格等原生业务，收购中润靖杰、拓佳、欣威等耗材公司，已经形成“原装+兼容”耗材的行业领先格局。“奔图+利盟”打印机市场份额的提升，会同步带动耗材业务的成长。
IC设计能力厚积薄发，溢出效应显现
公司从耗材芯片切入IC设计领域，已从事芯片设计近二十年，2015年、2020年两度获大基金投资。目前，公司主要芯片产品及解决方案已涵盖打印机主控SoC、蓝牙芯片、安全芯片平台、通用MCU。从发展历程看，打印机、耗材业务是孵化芯片设计能力的载体;打印机主控SoC与通用MCU基因同源，芯片业务从打印机向多领域拓展的溢出效应显现。从成长逻辑看，公司通用耗材芯片已成为世界龙头，未来将持续领先，短期内仍为芯片板块的压舱石;打印机主控SoC芯片，一方面支撑打印机核心自主能力可控，另一方面为拓展非打印机芯片业务输送了人才及技术;通用MCU市场前景广阔，根据MorganStanleyResearch，2020年32位MCU市场规模约104亿美元、5年C*R约11%，公司产品布局32位MCU*赛道，积极布局汽车电子、工业电子、医疗器械、高端消费电子等领域应用，已在长虹、海尔、小米、汇川、长城汽车、别克汽车等知名客户实现批量供货，受益MCU市场高景气度、国产化替代需求及公司产品竞争力提升，32位通用MCU业务有望成为新的增长极。
投资建议
考虑到奔图电子全年全口径并表，我们预计公司2021年~2023年归母净利润分别为14.91/20.25/28.6亿元，EPS分别为1.19/1.61/2.28元，对应PE分别为36倍、27倍和19倍，维持“买入-A”投资评级。6个月目标价49元。
风险提示：市场开拓不及预期的风险;研发进度不及预期的风险。
公募基金行业再现*变更。7月6日，大成基金发布公告，罗登攀先生因个人原因辞去总经理职务，其辞任申请已获大成基金董事会批准。另外，公司董事会审议通过，副总经理谭晓冈先生接任总经理，并被委任大成基金专职董事。
来自WIND数据显示，截至2019年7月5日，今年以来已有29家公募基金公司更换总经理，此次大成是第30家换帅的基金公司，也是第6家擢升副总经理担任总经理的基金公司。
据悉，此次换帅是正常的高管更替，获得大成基金各股东单位的全面支持，不涉及公司其他高管的变动，也并非由股权变动引起。据了解，目前大成基金公司管理结构稳定，内部分工调整、工作流程切换等工作均已完成。
履历显示，罗登攀先生是耶鲁大学经济学博士，曾在毕马威（KPMG），SLCG 证券诉讼和咨询公司及中信并购基金管理公司工作；在2014年加入大成基金之前，曾任中国证监会规划委专家顾问委员、机构部创新处负责人。
履新总经理的谭晓冈先生，现任大成基金副总经理、首席国际运营官兼大成国际资产管理有限公司总经理；美国哈佛大学公共行政管理硕士、梅森学者。他曾在国家财政部、世界银行、全国社保基金理事会等机构服务多年，具有丰富的投资和管理经验。
据了解，谭晓冈先生2016年7月加入大成基金公司，任职3年来，分管过大类资产配置、社保养老及机构专户投资、国际业务、量化投资、商品期货等多项业务。管理风格务实低调，业务能力强，深受员工和客户好评，在大成基金内部颇有威信。
大成基金作为“老十家”基金公司，成立时间超过20年，总资产管理规模逾2200亿元，个人持有人超过1280万人，机构持有人超过2万家。大成基金投资风格稳健、投资业绩*，旗下各类公募基金多次获得金牛奖、英华奖、金基金奖、明星基金奖等奖项。
近年来，大成基金致力于成为公募行业大类资产配置的领跑者，全面打造多元化投资管理能力，形成了权益、固定收益、量化投资、商品期货、境外投资以及大类资产配置等六大投资团队，全面覆盖各类投资领域。大成基金作为老牌基金公司，业务资质齐全，是全国同时具有境内、境外社保基金管理人资格和基本养老保险基金管理人资格的四家基金公司之一，全面涵盖公募基金、机构投资、海外投资、财富管理、养老金管理、私募股权投资、QFII、RQFII以及QFLP等各项业务。
作为全球通用耗材行业的龙头，纳思达(002180)拟进一步拓展产业链横向整合布局。
作价5.35亿元收购三公司股权
3月1日晚间纳思达公告称，公司拟以发行股份方式，以2.14亿元的价格向拓佳科技股东周欣、林辅飞、横琴拓享发行股份，购买其合计持有的拓佳科技49%股权；以1.96亿元的价格向欣威科技股东赵志祥、袁大江、丁雪平和诚威立信发行股份，购买其合计持有的欣威科技49%股权；以1.25亿元的价格向中润靖杰股东彭可云、赵炯、王晓光、赵志奋、保安勇、濮瑜、王骏宇、中润创达发行股份，购买其合计持有的中润靖杰49%股权，交易对价将全部以发行股份方式支付。
公告显示，截至公告之日，上市公司总股本为10.63亿股，公司实际控制人一致行动人汪东颖、李东飞、曾阳云不直接持有公司股份，而是通过珠海赛纳打印科技股份有限公司间接控制公司45.93%股份。
按照标的公司整体合计10.91亿元的预估值，三个标的资产49%股权的交易总价格暂定为5.35亿元，按照30.87元/股的发行价格测算，本次交易将发行股份1731.75万股，控股股东、实际控制人占交易完成后上市公司总股本的比例为45.2%。
值得关注的是，本次交易前，纳思达已分别持有拓佳科技、欣威科技和中润靖杰各51%股权； 本次交易完完成后，公司将分别持有拓佳科技、欣威科技和中润靖杰各***股权。
公司表示，上市公司于2017年6月完成对标的公司51%股权的收购，根据此前披露的《关于签署投资框架协议的公告》，各方约定在前次交易交割满18个月后，在满足适用法律规定的前提下，收购方即启动收购出售方持有标的公司剩余49%股权的相关工作。截至预案出具日，前次约定的相关条件已基本具备，上市公司现启动剩余49%股权的收购工作，故本次交易是前次交易的延续。
打印主要涉及三个关键要素，包括打印设备、打印耗材以及承印材料，其中打印耗材与承印材料属于耗材，在打印过程中是消耗性材料，具有应用范围较广、使用周期较短、更新较为频繁、使用量较大等特点。
本次交易前，纳思达是一家以集成电路芯片研发、设计、生产与销售为核心，以激光和喷墨打印耗材应用为基础，以打印机产业为未来的高科技企业。在芯片领域，其产品包括了通用耗材芯片、打印机 SoC 芯片；在打印机耗材领域，其产品涵盖了喷墨耗材、激光耗材、针式耗材及其部件产品和材料；而在打印机领域其主要产品及服务包含了自主品牌的奔图系列及收购品牌的利盟系列。
截至公告之日，拓佳科技、欣威科技主营业务为硒鼓、墨盒等打印耗材的研发、生产和销售，主要产品包括硒鼓、墨盒和墨水等打印通用耗材；中润靖杰主营业务为墨盒等打印耗材的研发、生产和销售，主要产品包括墨盒等打印通用耗材。上市公司的通用耗材芯片业务与标的公司通用耗材生产及销售业务是上下游关系；上市公司的通用耗材业务与标的公司的前述业务则属于同一细分领域，在产品和市场上具有一定的协同性和互补性。
横向整合布局
纳思达对三家标的公司实现***控股，意在进一步夯实对产业链的横向整合布局，在扩大产能的同时巩固其在打印耗材销售领域的市场地位，以更加丰富的产品系列，互补的客户资源，提升公司在通用耗材领域中的竞争力。
公司表示，自上市以来企业一直稳步经营，在打印设备、打印耗材等相关领域取得了长足进步，并针对打印耗材板块制定了长远的发展目标：一方面，以内生发展为本，坚持技术研发、产品创新和市场开拓，不断强化和提升公司在海内外通用耗材市场的份额，致力于成为全球有影响力的品牌；另一方面，积极拓展公司对外合作力度，深入评估产业链上下游及横向的整合机会，以投资为纽带，产业资源及渠道共享、协同为目的，进一步增强公司在打印耗材业务上的市场覆盖率及定价权。
通过本次收购三家标的公司剩余49%的股权，上市公司将增强对标的公司的控制力，从而全面打通自身与标的公司在各方面上的合作关系，进一步发挥各方在产品和市场上的协同性和互补性，从而提高整体的市场份额，增强公司盈利能力。
经过多年发展，纳思达营销网络覆盖海内外。国内的营销网络遍及全国，与众多经销商建立了良好的合作关系；国外的营销网络覆盖广泛，耗材业务覆盖了美洲、欧洲等多个海外市场。与上市公司相比，三家标的公司产品主要销往海外，且根据自身产品特点定位于不同需求的客户群。通过本次交易，上市公司可以进一步夯实对产业链的横向整合布局，巩固其在打印耗材领域的营销网络，增强客户黏性，同时提升各方在渠道资源上的共享层级，更有利于统一推进多赢的营销策略。
不过公告中，纳思达提示风险称，报告期内，拓佳科技境外市场销售收入占总主营收入比例均在90%左右，欣威科技境外市场销售收入占总主营收入比例均在60%左右，中润靖杰境外市场销售收入占总主营收入比例均在70%左右，占比较高。但由于业务模式原因，境外客户与标的公司只存在口头上的长期合作意向，并未签署书面长期合作协议，交期、付款方式等主要条款均通过订单予以约定，因此存在境外客户不稳定的风险。
买入
国产打印机龙头全产业链布局，自主品牌成长可期
公司成立于2000年，通过自主研发及并购，已实现“打印机+耗材”全产业链布局。打印机领域，“奔图+利盟”双品牌协同，搭建覆盖高中低端打印产品的全系列产品线。收购品牌利盟主要覆盖欧美市场并辐射全球，2021年经营发展稳中向好;自主品牌奔图电子主要覆盖发展中国家市场并辐射全球，近几年实现较快成长。根据赛迪顾问数据，2020年全球打印机市场、耗材市场规模为421.2亿美元、518亿美元，奔图打印机2017~2020年销量由44.5万台增加到177.3万台，实现高速增长，但2020年销售额占全球激光打印机市场份额仅为0.4%，成长空间大、天花板高。受益国内信创市场及海外需求高景气度、国内家庭应用渗透率提升、产品能级提升、国产化替代、自主品牌优势等综合因素，奔图打印机成长性值得期待。另外，打印耗材行业采用剃须刀模式，即打印机厂商通过销售低毛利的打印设备，提高其市场保有量，带动配套高毛利耗材的持续销售，进而实现长期稳定盈利。纳思达依托格之格、欣格等原生业务，收购中润靖杰、拓佳、欣威等耗材公司，已经形成“原装+兼容”耗材的行业领先格局。“奔图+利盟”打印机市场份额的提升，会同步带动耗材业务的成长。
IC设计能力厚积薄发，溢出效应显现
公司从耗材芯片切入IC设计领域，已从事芯片设计近二十年，2015年、2020年两度获大基金投资。目前，公司主要芯片产品及解决方案已涵盖打印机主控SoC、蓝牙芯片、安全芯片平台、通用MCU。从发展历程看，打印机、耗材业务是孵化芯片设计能力的载体;打印机主控SoC与通用MCU基因同源，芯片业务从打印机向多领域拓展的溢出效应显现。从成长逻辑看，公司通用耗材芯片已成为世界龙头，未来将持续领先，短期内仍为芯片板块的压舱石;打印机主控SoC芯片，一方面支撑打印机核心自主能力可控，另一方面为拓展非打印机芯片业务输送了人才及技术;通用MCU市场前景广阔，根据MorganStanleyResearch，2020年32位MCU市场规模约104亿美元、5年C*R约11%，公司产品布局32位MCU*赛道，积极布局汽车电子、工业电子、医疗器械、高端消费电子等领域应用，已在长虹、海尔、小米、汇川、长城汽车、别克汽车等知名客户实现批量供货，受益MCU市场高景气度、国产化替代需求及公司产品竞争力提升，32位通用MCU业务有望成为新的增长极。
投资建议
考虑到奔图电子全年全口径并表，我们预计公司2021年~2023年归母净利润分别为14.91/20.25/28.6亿元，EPS分别为1.19/1.61/2.28元，对应PE分别为36倍、27倍和19倍，维持“买入-A”投资评级。6个月目标价49元。
风险提示：市场开拓不及预期的风险;研发进度不及预期的风险。
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