大渡河水电(美国股市*消息)
大渡河水电(美国股市*消息)
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1. 核心结论：多能互补铸就能源转型壁垒
市场认为公司存量资产质地较差，且常年计提大额资产减值，是公司新 能源转型之路上的拖累；而我们认为公司依托常规电源的支撑调节能力， 在全国各地利用调峰、通道等资源开发新能源的优势明显，结合水火共 济下的高额稳定性现金流，常规电源能够显著助力新能源转型发展。公 司近期大额减值主要因子公司破产所致，目前公司非电力主业资产已清 理殆尽，火电机组质量优于行业，坏账准备计提充分，减值风险缓释。
2. 盈利预测
公司主营业务包括电力及煤炭两大板块，其中核心业务为发电业务。我 们的关键假设考虑到新能源发电、水电及煤电投产开发进度，我 们预计公司装机有望持续增长。我们假设公司 2022-2024 年控股装机分 别为 10565/ 11865 / 13265 万千瓦，对应增速分别为5.9% / 12.3% / 11.8%； 2022-2024 年发电量分别为 4767 / 4949 / 5244 亿千瓦时，对应增速分别 为 2.7% / 3.8% / 6.0%。
我们预计公司 2022-2024 年的营业收入分别为 1783 / 1852 / 1971 亿元， 对应增速分别为 6.0% / 3.9% / 6.4%。预计公司 2022-2024 归母净利润分 别为 54.4 / 69.1 / 90.8 亿元，EPS 分别为 0.30 / 0.39 / 0.51 元，BPS 分别 为 2.79 / 3.07 / 3.44 元。
3. 央企龙头深耕三十载，轻装上阵再出发
3.1. 国能集团常规电源旗舰上市平台
国家能源集团控股的全国性上市发电公司。公司1992年由辽宁省经济 体制改革委员会批准正式成立，并于 1997 年在上海证交所挂牌上市， 2002 年末并入国电集团。2017 年公司原控股股东国电集团和原神华集 团有限责任公司实施联合重组，国家能源集团作为重组后的母公司，吸 收合并国电集团。联合重组后公司控股股东变更为国家能源集团（截至 2021 年末直接及间接合计持股比例 50.78%），实际控制人仍为国务院国 有资产监督管理委员会。
大股东国家能源集团为全球*的煤炭生产、火电及风电公司，营收居 五大电力集团首位。国家能源集团由原神华集团与国电集团合并重组 （新中国成立以来央企规模*的一次重组）而成，重组后国家能源集 团拥有煤炭、常规能源发电、新能源、交通运输、煤化工、产业科技、 节能环保、产业金融等八大产业板块。国家能源集团 2021 年收入、盈 利、资产规模均居五大发电集团首位。
公司为集团常规能源发电资产整合平台，装机量居集团上市平台首位。 集团明确将公司作为常规能源发电业务（火电、水电）整合平台，承诺： 1）逐步将常规能源发电业务资产（不含集团其他直接控股上市公司相关 资产、业务及权益）注入公司，相关资产在集团公司合并完成后 5 年内 由国电电力择机收购；2）未来新增的常规能源发电业务由国电电力负责 整合，将授予国电电力常规能源发电业务的优先选择权。
3.2. 电源结构多元，转型具备先发优势
近年资产重组拉动公司控股装机增长。截至 2021年末公司控股装机容 量 9981 万千瓦，权益装机容量 4977 万千瓦。资产整合带动下公司控股 装机容量近年增长迅速：2019 年与中国神华合资组建北京国电电力有限 公司，交易完成后控股装机增长 3053 万千瓦；2021 年公司与国家能源 集团完成资产置换交割，置入山东、福建等 6 省优质常规能源发电资产， 交易完成后新增装机容量 1536 万千瓦。
新能源开发起步早，转型具备先发优势。公司 2006 年首个风电项目兴 城海滨项目核准，2008 年风电装机实现从无到有。2009 年确立了“新能 源引领转型，实现绿色发展”的发展战略，成立了 12 家新能源公司，加 快在全国范围内的新能源开发布局。截止 2021 年末公司新能源控股装 机合计 744 万千瓦，遍布全国 20 个省市及自治区。
非化石能源权益装机占比超三分之一。截至 2021 年末，公司权益装机 容量 4977 万千瓦，非化石能源权益装机规模达到 1689 万千瓦，占比 33.94%。非化石能源权益装机中主要为水电和风电。水电权益装机容量 1042 万千瓦，占比 21%；风电权益装机容量 618 万千瓦，占比 12%。
3.3. 剥离非电业务包袱，聚焦电力产业链
加速清理非电业务包袱。自母公司变更为国家能源集团后，公司依托集 团常规能源发电资产整合平台定位，在置入集团常规发电资产的同时， 逐步清理不具备产业协同能力的非电力资产。2018-2021 年公司旗下三 家经营状况较差的煤炭及多晶硅企业宣告破产，2021 年公司向集团置出 河北银行股份有限公司19%的股权以及国电英力特能源化工集团股份有 限公司 51%股权置换集团发电资产。
聚焦电力主业，电力收入占比逐年提升。公司 2017-2021 年电力业务收 入占比不断提升，2021 年电力业务在公司营业收入中的占比 96%，较 2017 年上升 18 ppts。公司电源结构较为多元，水火风光发电均有涉及， 2021 年火、水、新能源发电收入分别占比 84.6%、7.3%、4.3%，毛利分 别为-24、62、33 亿元。
保留参控股优质煤矿股权，积极发挥产业链协同作用。除主业电力资产 外，公司保留了火电产业链上游年产能 500 万吨以上的大型优质煤炭资 产。截至 2021 年末，公司控股察哈素煤矿以及参股两处煤矿合计权益煤 炭产能 1098 万吨/年，有助于发挥煤电联营产业链协同作用。2021 年公 司参控股煤炭业务均贡献较高收益，部分对冲煤价上涨影响。
火电利润受煤价波动影响，叠加大额减值造成上市以来*亏损。受煤 炭价格影响，近十年公司盈利水平呈现周期性波动。2021 年公司入炉标 煤单价 900 元/吨，同比+48%，煤炭价格大幅上升影响下火电板块净利 润-59 亿元，公司整体归母净利润-18 亿元，为上市以来*亏损。此外， 公司 2018 年开始加速清理非电业务，因子公司破产导致的资产及信用 减值拖累利润，2018-2021 年累计计提减值合计 191 亿元。
3.4. 分红+回购，重视股东回报
2012年后公司内生性现金流充裕，不再进行股权融资。公司上市以来的 股权再融资主要集中在 2007-2012 年，该时间段内通过增发及可转债等 方式实现股权再融资 311 亿元，占公司上市以来股权再融资总额的 86%， 募集资金主要用于收购集团资产及项目开发建设。2012 年后公司经营性 现金流净额稳定在 200 亿元以上，在内生性现金流充裕的情况下对外部 性股权融资依赖减弱。
注重股东回报，2000年以来持续每年度分红。根据公司章程规定的利润 分配政策，每年以现金方式分配的利润不低于当年实现可分配利润的 30%。2021 年公司虽由于净利润为负拟不进行利润分配，但通过集中竞 价交易方式实施股份回购 12.6 亿元。根据《上海证券交易所上市公司自 律监管指引第 7 号——回购股份》有关规定，回购资金视同现金分红， 纳入该年度现金分红相关比例计算。考虑股票回购金额后，公司近年实 际分红率远高于 30%的指引。
40 亿元股票回购注销，增厚每股收益。公司自 2020 年 7 月以来实施三 次股票回购，累计回购股份 18.2 亿股，支付总金额 40.0 亿元，占公司总 股本比例为 9.24%。回购股份已于 2021 年 9 月全部注销，我们认为股份 回购注销不仅有效增厚公司每股收益维护公司股东权益，也从侧面反映 出公司现金流较为充裕。
4. 多能互补铸就壁垒，全面发力能源转型
4.1. 打破电源界限，多能互补共促新能源发展
多能互补符合国家能源安全新战略。“四个革 命、一个合作”能源安全新战略，为新时代中国能源发展指明了方向。 其中在能源供给方面，提出推动能源供给革命，建立多元供应体系，以 不断提升能源供应的质量和安全保障能力。在当前国内电力供需偏紧背 景下，多能互补、各类电源共同出力保障电力系统供应安全符合国家能 源安全的新战略。
“水火风光”共济优化电力供给曲线，提供稳定电力输出。碳中和政策 背景下未来新能源发电高速发展已成为共识，但随着风光发电在电力供 给中占比逐步提高，电网消纳压力将持续增长。在新型电力系统中，新 能源（风电、光伏）作为主力电源，其出力依赖风光资源禀赋往往波动 较大，无法参与电力（负荷）平衡。新能源与水电、火电等传统能源耦 合，可优化电源系统综合出力。
政策重视常规电源调节能力，常规电源调峰调频成为当下*选择。 2022 年 5 月国家发展改革委、国家能源局《关于促进新时代新能源高质 量发展的实施方案》中明确提出：全面提升电力系统调节能力和灵活性， 完善调峰调频电源补偿机制，加大煤电机组灵活性改造、水电扩机、抽 水蓄能和太阳能热发电项目建设力度，推动新型储能快速发展。目前电 化学储能的成本较为昂贵，且安全性亦有待提升。在可预见的未来十年 内，火电调峰及水电（扩机、抽蓄）或将是电力系统贡献调节增量的主要来源。
火电机组助力企业获取新能源开发指标。以湖北省公布的新能源大基地 项目为例，2021 年以来安排风光火互补基地配置指标 700 万千瓦，煤电 企业组煤保电奖励配置指标 350 万千瓦，火电兜底保供及调频调峰能力 有助于帮助企业获得新能源项目开发指标。此外《广西 2022 年度陆上风 电、集中式光伏发电竞争性配置评分办法意见稿》所公布的评分体系中， 明确对申报企业集团控股公用火电 2021 年迎峰度夏/冬期间机组加权平 均利用率赋分，平均负荷率在 70%及以上的*可加 10 分。
水电站优化升级，发挥调节潜力。《“十四五”可再生能源发展规划》提 出进一步提升水电灵活调节能力，支撑风电和光伏发电大规模开发。国 内大部分地区水能、风能、太阳能资源在地理分布上亦具有高度的重叠 性，且在年内、日内出力特性上也具有互补性强的特点。水力发电具有 技术成熟、启停速度快等独特优势，“十四五”大型清洁能源基地中包括 黄河上游、*江上游、雅砻江流域、*江下游等 4 大水风光储一体 化基地。
龙羊峡水电站试点运行结果显示水光互补有利于新能源消纳。目前我国 已在龙羊峡水电站试点了光伏与水电站联合调度运营模式，国电投官网 披露项目建成后龙羊峡水电站调峰调频性能较此前提高约 30%，且配套 光伏电站保持零弃光。李永红等对龙羊峡水电站系统运行效果的研究结果表明：龙羊峡水光互补项目实施在满足龙羊峡及其梯级电站防洪、发 电、灌溉等综合利用要求前提下，减轻清洁能源发电负荷波动问题的同 时提高线路送出效率，促进电源与电网全面互动和协调平衡。
以海外独立发电商为鉴，多能互补共促新能源发展。对标海外新能源发 展情况，美国*的独立发电商爱依斯电力（AES）亦依托常规能源支 撑，开启可再生能源转型之路。公司近年可再生能源加速发展，可再生 能源装机增速 2018-2021 年逐年上升，截至 2021 年末 AES 可再生能源 装机 13.5 GW，同比+20.5%。2021 年末 AES 可再生能源装机占总装机 比例为 43%，较 2017 年上升 17 ppts，新能源转型效果明显。
4.2. 明确转型目标，发力新能源
“双碳目标”拉开能源革命序幕。实现碳达峰、碳中和是一场广泛而深刻的经济社会系统性变革。“十四五”作为我国碳中和政策制 定后的第一个五年计划期，不仅仅是我国低碳转型的关键开局期，也拉 开了新时代能源革命的序幕。
我国新能源装机“十四五”有望高速增长。受益于政策支持叠加产业链上 游降本，我国新能源装机有望进入高速增长期。我们测算“十四五”新 能源（风电+光伏）装机 C*R 16%，“十四五”年均新增新能源装机 118 GW（“十三五”年均新增 72 GW），其中 2021 年仅新增 100 GW，预计新 能源开发有望提速。
集团“十四五”初期目标新增可再生能源装机 70-80 GW。据国家能源 集团官网 2020 年末新闻报道，“十四五”期间集团公司将继续加大可再 生能源开发力度，预计可再生能源新增装机达到 70-80 GW，年均新增 14-16 GW，C*R +15.5%-16.5%。横向对比其他电力集团“十四五”装 机目标，集团目标位居各大集团前列。
央企考核目标驱动集团加速转型。2021 年 12 月国资委《关于推进中央 企业高质量发展做好碳达峰碳中和工作的指导意见》提出：到 2025 年中 央企业可再生能源发电装机比重达到 50%以上。2020 年末国能集团可再 生能源装机占比约 26%，在五大发电集团中排名*。考虑到当前阶段 火电短期难以大规模退出、水电经济可开发空间有限，我们预计国能集 团十四五期间 70-80 GW 的可再生能源装机规划无法满足考核要求，或 需在原有装机规划的基础上进一步提速。
公司“十四五”新增装机目标空间广阔，2022 年加快新能源开发节奏。 “十四五”期间公司战略定位为“打造常规电力能源转型排头兵、新能 源发展主力军、世界*企业建设引领者”，加快低碳化转型，目标“十四五”期间新增新能源装机 35 GW，清洁能源装机占比 40%以上。公司 2022 年计划获取新能源资源超过 10 GW，核准 9.3 GW，开工 6.7 GW， 投产 4.8 GW，新能源开发节奏明显加快。
设定新能源发展定量考核激励机制，具备组织战略优势。公司将包括年 度新能源核准容量、开工容量、新增装机并网容量在内的清洁能源发展 关键业绩指标明确列入考核目标，并设立新能源项目开发专项奖励机制， 确保考核激励与公司转型方向相统一。我们认为良好的激励机制有助于 帮助公司上下一心，共促新能源转型。
4.3. 传统能源：多能互补的基石
4.3.1. 水电消纳边际好转，装机稳中有增
国能大渡河是公司水电资产主体。公司截至 2021 年末水电控股装机容 量 1497 万千瓦，其中控股子公司国能大渡河（持股 69%）拥有控股装机 容量 1174 万千瓦，占公司水电控股装机容量比例为 78%，是公司水电 资产主体。2021 年国能大渡河实现营业收入 103 亿元，占公司水电业务 总营收比重为 83%；净利润 21.7 亿元，占公司水电业务净利润比重为 87%。
大渡河是我国第五大水电基地。大渡河干流和主要支流水力资源蕴藏量 3368 万千瓦,占四川省水电资源总量的 23.6%，在我国 13 大水电基地中 位居第五。根据《四川省大渡河干流水电规划调整报告》，大渡河干流水 电规划推荐 22 级开发方案，该方案利用落差 2543 米，总装机容量 2340 万千瓦，年发电量 1123.6 亿千瓦时，国能大渡河可开发和运营管理的电 站为 13 个梯级电站，总装机容量约为 1800 万千瓦。
大渡河水电盈利能力改善明显。国能大渡河 ROE 相对弱于行业其他三 家水电龙头可比公司，但 2020 年以来 ROE 呈明显上升态势。我们认为 此前国能大渡河盈利能力较弱，主要是受机组低利用小时数及低电价拖 累。2021 年国电电力水电平均利用小时数为 3934，水电平均不含税电价 为 0.205 元/千瓦时，较行业其他三家水电龙头可比公司仍有上行空间。
大渡河主要用于川内消纳，发电量集中于丰水期。大渡河流域电力主供 四川电网，余量参与川电外送。但公司机组均属于省调电站，不仅无专 门外送通道，且在调用优先级上处于劣势。此外公司在运电站调节能力 较弱，大多为日调节及季调节电站，发电量多集中于丰水期（四川水电 上网电价枯水期较平水期上浮 24.5%，丰水期较平水期下浮 24%），2017- 2021 年平均 Q3（丰水期）发电量是 Q1（枯水期）的 2.5 倍。
川内水电消纳格局较差导致公司弃水严重且电价偏低。十三五期间川内 水电供过于求，大渡河受送出通道能力不足且发电量集中于丰水期影响， 每年弃水现象较严重。据国家能源局及中国能源报，2015—2019 年国能 大渡河下属电站年均弃水电量超过 80 亿千瓦时。2020 年来水偏丰情况 下，大渡河流域弃水电量达 107 亿千瓦时，占四川全省弃水电量的 53%。
预计“十四五”期间经济增长拉动用电需求增长。《四川省国民经济和社 会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要》提出十四五期间经 济总量年均增长 6%，在经济快速增长支持下，四川省用电需求有望保持 高增长。《四川省“十四五”电力发展规划》预计 2025 年四川全社会用 电量将达到 3700 亿千瓦时，年均增加 106 亿千瓦时。2021 年四川省全 年 GDP 同比+8.2%，以 2019 年为基数期两年 C*R +6.0%；同期全社 会用电量 3275 亿千瓦时，同比+14%，以 2019 年为基数期两年 C*R +11.46%。（报告未来智库）
外送电量大省“，十四五”前中期省内新投产水电多为外送电源。四川省 作为外送电大省，近五年年度外送电量均超过 1000 亿千瓦时。除原有的 6 条已投产特高压线路外，2022 年 6 月白鹤滩—浙江±800 千伏特高压 直流输电工程配套 500 千伏送出工程的首批 2 条线路成功送电投运，白 鹤滩～江苏±800 千伏特高压直流输电工程第一阶段带电调试工作近日 顺利完成，十四五期间四川外送输电能力有望进一步提升。
四川省内用电供需偏紧，国能大渡河弃水问题有望持续好转。据四川电 力交易中心，大渡河流域 2021 年来水同比偏少 21.8%，而国能大渡河同 期发电量同比-3.8%，水能利用率显著提高。十四五前中期四川省内新投 产水电除两河口电站主要留川消纳外，其余均为外送电源。根据各电站 预计投产时间，省内消纳在建水电机组多在 2024 年之后集中投产。我们 预计在四川省内水电供需偏紧的情况下，国能大渡河弃水问题有望持续 好转。
“十四五”后期国能大渡河在建电站陆续投产。公司目前大渡河流域共 有双江口、金川、沙坪一级、枕头坝二级等 4 个在建水电站，合计装机 容量 352 万千瓦。其中龙头水库双江口水电站装机容量 200 万千瓦，调 节库容 19.17 亿立方米，具有年调节能力，投产后不仅自身具备 83.41 亿 千瓦时的年发电能力，其为下游电站带来的补偿效亦可显著增加下游电 站枯水期发电量。
川渝特高压线路核开工，上游电站投产后消纳无忧。《四川省“十四五” 电力发展规划》规划“十四五”期间全力建成甘孜—天府南—成都东、 阿坝—成都东、天府南—重庆铜梁 1000 千伏特高压交流输变电工程及 其配套 500 千伏工程。预计川渝特高压线路建成后，能够有效满足“十 四五”期间投产的川内消纳水电站的电力输送需求。
4.3.2. 煤价调控政策落实，火电现金流价值凸显
资产重组拉动公司火电控股装机增长。截至 2021年末公司火电控股装 机容量 7740 万千瓦，权益装机容量 3288 万千瓦。资产整合带动下公司 控股装机容量近年增长迅速：2019 年与中国神华合资组建北京国电电力 有限公司（公司持股 57.47%），交易完成后控股装机增长 3053 万千瓦； 2021 年公司与国家能源集团完成资产置换交割，置入山东、福建等 6 省 优质常规能源发电资产，交易完成后新增装机容量 1536 万千瓦。
依托集团煤炭业务实力，21年火电单位燃料成本低于同业。与中国神华 成立北京国电后，公司“煤电路港航”一体化产业协同优势增强。2021 年公司从国家能源集团及所属单位购买燃料产生的关联交易金额 870 亿 元，占公司火电热力业务燃料总成本的 84%。2021 年公司共采购长协煤 总量 1.75 亿吨，占共采购煤炭数量比例为 92%。我们测算公司 2021 年 火电单位燃料成本 0.267 元/千瓦时，较其他三家火电龙头央企单位燃料 成本平均值低 0.062 元/千瓦时。
1Q22 电价大幅上行，市场化电量占比提升。1Q22 公司合并报表口径上 网电量 1015 亿千瓦时，上网电价均价 0.453 元/千瓦时（含税），同比 +23.9%；参与市场交易电量占比 94.1%，同比+40.1 ppts。
煤价新政落地，明确煤价区间。2022 年以来动力煤市场价格较 4Q21 有 所回落，但仍维持高位。5 月 1 日起《关于进一步完善煤炭市场价格形 成机制的通知》正式实施，以秦皇岛港下水煤（5500 千卡）为例，中长 期、现货价格分别超过 770 元/吨、1155 元/吨的情况下，如无正当理由， 一般可认定为哄抬价格。根据我们测算，在含税综合电价上浮 20%（基 准电价 0.37 元/千瓦时）的条件下，火电经营现金流盈亏平衡点对应的 5500 千卡综合入炉动力煤价（含中长期与现货）950-1000 元/吨。
4.3.3. 水火共济，内生性现金流充沛
水电业务无燃料成本，现金流稳定性优于火电。水电与火电业务相比， 由于不存在燃料成本，其经营性现金流更加稳定。公司 2021 年水电分部 2021 年净利润 25.0 亿元，折旧费和摊销费合计 61.4 亿元。由于公司作 为水电类公司摊销费用较少，而折旧费用在项目建成后不涉及现金流流 出，我们认为公司 2021 年水电分部对应可用经营现金流约为 86 亿元。
点火价差趋稳，火电现金流价值凸显。我们认为火电行业 2021 年历史 级亏损在当前煤电价格新政下后续较难再现，预计政策约束下火电公司 单位燃料成本有望回归理性。随着煤-电产业链区间价格机制建立，公司 火电业务点火价差波动有望明显收窄。2021 年公司火电业务折旧 113 亿 元，保守估计即使微利情形下火电业务亦能贡献高额现金流。
水火共济下公司经营性现金流更加稳定。公司水火共济的电源结构能够 在一定程度上平滑单一煤炭带来的经营性风险，从 2017-2021 年经营性 现金流净额来看，公司现金流相对于其他火电龙头公司更加稳定。即使 在 2021 年煤价大幅上涨情况下，公司经营性净现金流仍有 242 亿元。
4.3.4. 依托存量电源调峰及区位优势，保障新能源获取
存量常规电源赋予新能源发展先发优势。截止 2021 年末，公司资产分 布在全国 28 个省、市、自治区，主要集中在东部沿海地区、大型煤电基 地和外送电通道。2021 年公司发电量排名前五的省份分别为江苏、安徽、 浙江、四川、宁夏，合计发电量占比 58%。公司结合不同地区的竞争优 势，推进“基地式、场站式、分布式”风电光伏项目布局。依托常规电 源的支撑调节能力，公司在全国各地利用调峰、通道等资源开发新能源 的优势明显。
火电具备区位优势，煤电联营保障新能源获取。大基地建设方面，2022 年 5 月《关于促进新时代新能源高质量发展的实施方案》提出按照推动 煤炭和新能源优化组合的要求，鼓励煤电企业与新能源企业开展实质性 联营。公司 2021 年在三北地区火电发电量超 1300 亿千瓦，三北地区火 电资源充裕，有助于公司风光大基地项目获取。
公司现有外送通道支撑新能源项目获取。国家能源局明确要求大型风光 基地项目要基于在运、在建或已核准的外送通道，公司的火电资产在内 蒙古、宁夏、浙江、云南等区域均有重点布置，除利用上述区域内的煤 炭电源、火电机组的调峰能力外，也可利用现有的外送通道优势实施“火 电+新能源+调峰”开发战略，争取更多基地项目落地。
风光水（储）一体化助力新能源发展。公司水电资产集中在大渡河流域， 据中国能源新闻网报道，渡河流域水风光一体化可再生能源综合开发基 地规划研究报告顺利通过水利部水利水电规划设计总院、四川省发改委 评审，大渡河流域水风光一体化综合能源基地建设驶入快车道。我们认 为随着水电调节能力逐步得到重视，后续清洁能源大基地项目有望加快 发展。利用水电站互补调节和送出通道将电量“打捆”送出，不仅能够 解决风光消纳问题，也能够降低项目送出通道建设成本。
4.4. 新能源有望带动公司盈利及 ROE 双增
公司存量资产以火电及水电资产为主，水火分部 ROE弱于新能源业务。 截至 2021 年末常规电源控股装机容量 9237 万千瓦，占总控股装机比例 为 93%。公司各类发电业务中，火电业务受煤价影响 ROE 波动性较高； 水电受制于弃水及四川枯水期电价较低等问题，盈利能力亦弱于同业； 公司新能源业务 ROE 水平*，剔除资产及信用减值影响后，2021 年 ROE 为 9.5%。
新能源发电公司近五年 ROE 在 8-10%窄幅波动。从公司整体来看，公 司 2017-2021 年 ROE 水平在 5%之下波动，明显弱于同期龙源电力及三 峡能源等新能源发电公司，后两者 ROE 维持在 8%-10%之间。按照公司 十四五发展规划，到 2025 年公司新能源装机容量将达到 41.5GW。我们 认为由于新能源项目的盈利能力优于公司存量资产，公司大力发展新能 源提高净资产总量的同时，也能够进一步优化公司的资产结构，提高资 产盈利能力。
5. 减值高峰已过，优质资产价值显现
5.1. 低效非主业资产清理接近尾声
近年子公司破产计提大额减值。2018-2021 年公司控股的宁夏英力特煤 业有限公司因政府生态环境综合整治要求申请破产；国电宁夏太阳能有 限公司、国电宣威发电有限责任公司、国电内蒙古晶阳能源有限公司等 三家子公司因自身经营困难相继破产。四家子公司破产计提信用及资产 减值金额 127 亿元，占减值总金额比例为 66%。
非电力产业链资产清理殆尽。截至 2021 年末上述四家子公司已完成破 产清算，且已不在公司合并报表范围内，后续再度计提减值准备影响公 司利润的可能性较低。四家破产子公司除国电宣威发电外，均为多晶硅、 煤炭等非电力子公司。近年来公司聚焦电力主业，截至 2021 年末公司除 火电、水电、新能源发电、煤炭之外的其他行业分部资产总额仅余 1.7 亿 元。而公司剩余参控股煤炭资产均为产能超过 500 万吨/年的大型煤矿， 关停拆除风险较低。
存量火电机组已全部完成超低排放改造。在公司火电业务中，截至2021 年末公司火电机组中 60 万千瓦以上机组 70 台，占火电装机容量的比重 为 66.55%，100 万千瓦及以上机组 19 台，占火电装机容量的比重为 24.55%。公司当前在役机组已全部完成超低排放改造，火电机组污染物 排放控制已达到世界*水平，我们认为后续因火电机组关停及技术改 造造成的减值亦有望边际好转。
5.2. 坏账准备计提充分，信用减值风险缓释
信用减值是公司近年减值的主要来源。2019年之后公司发生的坏账损失 通过“信用减值损失”科目核算，不再通过“资产减值损失”科目核算。 公司 2019-2021 年信用减值损失 106 亿元，占同期总减值损失的 68%。 公司信用减值损失主要由应收账款坏账损失及其他应收款坏账损失两 部分组成。与资产减值损失一经确认之后不予转回不同，预期信用损失 会在每个资产负债表日重新计量，由此形成的损失准备的增加或转回金 额，作为减值损失或利得计入当期损益。
公司应收账款坏账计提相对保守。公司 2021 年末应收账款共计 213 亿 元，应收账款坏账损失主要（99.95%）使用“按组合计提坏账准备”方 法，坏账计提比例为 4.17%，合计计提坏账 9.0 亿元。我们认为公司作为 电力企业，主要客户为各省电网公司，且 98%以上的账款账龄在 3 年以 内，应收账款回收确定性较强。
其他应收款坏账主要源于子公司破产造成的统借统还余额及利息坏账 准备。公司 2021 年合并报表中其他应收款期末账面余额 116 亿元，已计 提坏账准备 102 亿元，其中国电宁夏太阳能、国电宣威发电及国电内蒙 古晶阳三家破产子公司统借统还余额及利息坏账准备期末余额合计 96.2 亿元，是坏账计提的主要来源。
子公司破产出表后统借统还业务方在合并报表中体现。统借统还业务是 指企业集团或者企业集团中的核心企业向金融机构借款或对外发行债 券取得资金后，将所借资金分拨给下属单位，并向下属单位收取用于归 还金融机构或债券购买方本息的业务。在破产子公司移交管理人不再纳 入公司合并报表范围后，统借统还业务方在合并报表中体现，在此之前 母公司与子公司的统借统还业务仅在母公司报表中体现。
统借统还业务造成的信用减值是子公司破产减值的主要来源。以国电内 蒙古晶阳为例，其破产时公司本部需计提对其长期股权投资及其他应收 款减值准备。其中计提长期股权投资减值准备 5.89 亿元、其他应收款统 借统还本金坏账准备26.76亿元、其他应收款统借统还利息坏账准备0.84 亿元。统借统还本金及利息坏账准备占总减值比例为 82.4%。
三家子公司破产前已在母公司报表中初露端倪。2017-2021年国电电力 母公司报表中其他应收款按欠款方归集的期末余额前三名始终为宣威 发电、内蒙古晶阳、宁夏太阳能三家公司。不仅欠款金额较大，且账龄 在 5 年以上，侧面显示出该三家公司在破产前经营状况已经长期处于较 差水平，难以归还母公司统借统还贷款。
母公司报表其他应收款坏账计提较为充分。2021年母公司报表中其他应 收款期末账面余额 290 亿元，其中账龄在 3 年以上的其他应收款期末账 面余额 75 亿元。我们认为其中主要是国电宁夏太阳能、国电宣威发电及 国电内蒙古晶阳三家破产子公司统借统还业务此前产生的其他应收款 金额（合计 97 亿元），而该三家公司坏账计提比例已超过 99.5%，我们 认为母公司报表中其他应收款坏账计提已较为充分。
单一子公司破产计提大额信用减值风险降低。截至2021年末母公司报 表中其他应收款按欠款方归集的期末余额四、五名为国能宁东第一发电 有限公司（金额 17.8 亿元，账龄在 3 年以内）、国电电力新疆新能源开 发有限公司（金额 11.7 亿元，账龄在 2 年以内），该两家公司账龄尚未 超过 3 年。其余欠款方主体欠款账龄期限未披露，但由于单个欠款方金 额不会超过 11.7 亿元，我们认为后续因单个子公司破产计提大额信用减 值的风险降低。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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7月16日消息，投资者权衡经济数据及企业财报，同时美联储高管言论减弱了包括CPI、PPI与零售销售等带来美联储大幅加息的可能性，美股集体上涨，道指涨逾650点，纳指涨超200点；但本周依旧录得下跌；银行股及科技股多数走高，花旗涨超13％，道富银行涨8％，美国银行涨6.8％，Meta Platforms、Salesforce和亚马逊分别上涨4.2％、3.9％和2.6％，奈飞飙升8.2％；联合健康、摩根大通和美国运通领涨道指，分别上涨约5.4％，4.6％和4.4％。
截止收盘，道琼斯指数上涨655.85点，涨幅2.14％报31286.02点；纳斯达克综合指数上涨201.24点，涨幅1.79％报11452.42点，标普500指数上涨70.26点，涨幅1.85％报3860.64点，录得2021年1月6日以来*单日涨幅。本周道指累跌0.16％，标普500指数下跌0.93％，纳指下跌1.57％。
纽约商品交易所8月份交割的黄金期货价格下跌2.20美元，收于每盎司1,703.60美元跌幅0.1％，盘中一度跌至1,696.60美元；本周金价下跌2.2％。9月交货的白银上涨2％至每盎司18.594美元。10月交货的铂金期货上涨至每盎司830.90美元，涨幅1.50％。9月交割的钯期货下跌3.5％，收于每盎司1,829.40美元。9月份交割的铜期货上涨1％，至每磅3.234美元。
纽约商品交易所西德克萨斯中质原油8月期货涨幅1.81美元，涨幅1.9％收于每桶97.59美元；但本周累计下跌6.9％。洲际交易所欧洲期货交易所9月布伦特原油期货价格上涨2.06美元，收于每桶101.16美元，涨幅2.1％，本周下跌5.5％。纽约商品交易所8月汽油价格上涨0.8％收于每加仑3.2132美元，8月取暖油价格上涨1.4％收于每加仑3.699美元；本周汽油价格上涨6.8％，取暖油价格上涨0.7％。8月天然气上涨6.3％，至7.016美元/百万英热单位，周涨幅达到16.3％。
热门中概股周五收盘涨跌互现，纳斯达克中国金龙指数收跌0.81％。香港数字金融服务公司尚乘数科上市首日收盘飙升近108％，趣店涨超10％，世纪互联涨超8％，名创优品涨超7％，乐居涨超7％，荔枝、万物新生、51Talk涨超4％，优信涨4％，小牛电动、涂鸦智能涨超3％，斗鱼、金山云涨超2％，网易有道、腾讯音乐涨近2％，知乎、新东方涨超1％，云米科技涨近1％。
洋葱集团跌超13％，寺库跌超6％，一起教育跌超5％，满帮跌超4％，蘑菇街跌近4％，瑞幸粉单、达达集团跌超3％，新氧跌超2％，网易、百度、京东、阿里巴巴、搜狐、爱奇艺、蔚来汽车、小鹏汽车、中通、开心汽车、贝壳、BOSS直聘、逸仙电商、雾芯科技跌超1％，哔哩哔哩、途牛跌近1％。
拜登将与沙特国王会晤 白宫预计沙特会提高石油产量
美国白宫表示，在拜登与沙特国王会晤之后，预计沙特将进一步增加石油供应。拜登此行还没有立即产生提高产量的承诺，但美国官员表示，他们相信沙特将带领OPEC+联盟下个月达成逐步增产的协议。
“沙特阿拉伯承诺支持全球石油市场平衡，以实现持续的经济增长，”白宫周五在一份声明中表示。“这些措施和我们预计未来几周的进一步措施已经并将有助于显著稳定市场。”
拜登在沙特港口城市吉达与沙特国王萨勒曼·本·阿卜杜勒-阿齐兹、王储穆罕默德·本·萨勒曼会晤之前，高油价迫使他软化了对沙特的立场。但美国汽油价格仍接近每加仑5美元的创纪录水平，在中期选举临近之际引发了民众不满。
美国前财长狠批美联储：政策公信力尽失 经济预期不靠谱
前美国财政部长萨默斯（Lawrence Summers）在接受媒体专访时表示，美联储“让我们失望得很厉害”。萨默斯称，美联储在核心职能方面犯了错误，该行去年就应该摆脱财政刺激措施，但是它没有，“这破坏了其作为货币政策制定者的公信力，相当令人失望。”
另外萨默斯指出，该行屡次给出了糟糕的经济预测。去年美联储主席鲍威尔多次力挺“通胀暂时论”，认为“随着供应失衡的问题得到解决，预计后续将回落至美联储2％的政策目标附近。”
IMF总裁：各国央行将加息到2023年 届时通胀才有望缓解
国际货币基金组织（IMF）总裁格奥尔基耶娃表示，各国央行将持续加息，直到通胀出现冷却的迹象为止，而这个过程可能要持续到2023。
各国央行正在加快升息步伐，韩国央行周三宣布加息50基点，系1999年将利率作为主要政策工具以来*。就在同一天，新西兰央行连续第三次在利率会议上宣布加息50个基点。而加拿大央行更是在当天晚些时候宣布加息100个基点，上一回该央行祭出同样规模的操作，甚至已经是1998年的事情了。
格奥尔基耶娃周五对各国央行的举措表达了肯定，她声称：“各国央行正在加紧控制通胀，这是当务之急，直到通胀预期得以稳定。”格奥尔基耶娃补充道：“目前我们仍看到通胀在上升，我们给给它泼点冷水。”
民主党参议员曼钦搅局 拜登经济议程再度搁浅
民主党参议员乔·曼钦再次扮演了总统乔·拜登经济议程的搅局者角色。虽然今年民主党花费了大量时间来为拜登雄心勃勃的经济计划瘦身，但依然在曼钦的阻挠之下戛然而止。这位西弗吉尼亚州参议员周五表示，在看到下一个月的通胀数据之前，现在就在气候和税收计划采取行动是不“审慎的”。
在曼钦为这份他与参议院多数党*查克·舒默协商的经济计划踩刹车的大约7个月之前，他已经成功阻挠了比现在的计划规模要大许多的“建设更美好未来”经济蓝图。就像当时一样，他的做法激怒了许多民主党人。不过，曼钦代表的西弗吉尼亚州严重依赖化石燃料，而且2020年68％的选票投给了唐纳德· 特朗普。
欧盟公布对俄第6.5轮制裁方案：措施、力度均接近极限
欧盟委员会公布了一揽子对俄罗斯制裁的“维持与调整”方案。新闻公告称，方案内容包括引入从俄进口黄金的新禁令、加强军民两用及高端技术出口的管控措施、收紧此前实行的资产冻结措施等。
方案还提议，将当前的对俄制裁措施延长六个月，直至2023年1月，之后再进行审查。方案还指出，欧盟对俄制裁不以任何方式针对第三方与俄罗斯之间的农产品贸易。与此前出台的六轮制裁方案不同，欧盟方面也未将其称之为“第七轮制裁方案”。公告指出，这份制裁方案旨在维持和加强欧盟对俄实施的六轮制裁措施的有效性。
欧盟外交与安全政策*代表博雷利将于近期召集各成员国外长开会，进一步协调立场。按照欧盟规则，方案须经27个成员国一致批准才能正式生效。
德拉吉的选择可能让意大利陷入长达数月的危机
如果意大利总理马里奥·德拉吉辞职之意已决，那么欧元区以及意大利势将面临一场深刻危机，并可能在长达数月之内让市场陷入动荡。这位前欧洲央行行长料将在下周初之前阐明其计划，是准备再次领导一个桀骜不驯的联合政府，还是遵守承诺彻底卸任。
如果决意辞职，将让意大利陷入数月的政治动荡，因为此时议员们传统上会忙于制定下一年度的预算，这也是为什么意大利从未在夏季或者秋季举行过大选。
辞职也意味着，意大利进行必要改革以确保从欧盟获得2000亿欧元（2010亿美元）复苏资金可能面临风险。这对于像欧洲其他国家一样正面临能源危机和通胀飙升的罗马来说是个坏消息。
法兴银行：预计美联储将在7月份加息100个基点
法国兴业银行在周五的报告中称，预计美联储将在即将召开的政策会议上加息100个基点。该行指出，6月份就业增长和通胀均超过预期。
分析师Stephen Gallagher称，考虑到租金和相关因素具有粘性，且与紧张的劳动力市场密切相关，通胀尤其令人担忧。但第二季度GDP数据较低甚至负增长的可能性，可能会限制美联储加息75个基点。仍预计最终利率为3.40％，并预计*降息将在2024年初进行。
耶伦提醒新兴市场将面临资本流动不稳定的局面
美国财政部长珍妮特·耶伦呼吁新兴市场国家在考虑资本管制和外汇干预时，要与国际货币基金组织（IMF）磋商，尽管她对那些遭遇资本动荡的国家表达了同情。“在某些情况下，新兴市场和低收入国家可能会受益于管理资本流动，外汇干预，以及货币、财政和宏观审慎政策，”耶伦周五在印尼巴厘岛举行的20国集团（G20）财长会议上说道。“然而，剩下的关键挑战就是实际上如何确定这些情况出现了，或者何时应该优先安排更多结构性政策。”。
她承认，许多小型开放经济体现在受到一系列因素的冲击，包括乌克兰战争，美国的货币政策紧缩，这些因素推高了价格，并致使这些国家的货币贬值。事实证明，这对持有大量美元计价债券的国家尤为不利。“战争的经济影响正在进一步加剧通胀，损害政府财政状况，加剧资本流动的波动，而许多国家仍在从疫情中复苏，”她说。“因此，我们所有人都必须重新审视宏观经济政策。”
她鼓励各国向IMF的综合政策框架寻求指导。“各国的具体情况有助于揭示适宜的基本观经济政策和适当的补充政策工具，”耶伦说。“但当这些政策不合适时，明确的指引仍然同样重要。”
爱立信62亿美元收购Vonage通信获美国监管机构批准
爱立信周五表示，该公司已获得美国外国投资委员会的批准，将于近期完成对云通信公司Vonage通信（VG.US）的收购。
爱立信于去年11月宣布以62亿美元收购Vonage，但在今年2月卷入了向伊拉克“伊斯兰国”激进组织付款的丑闻，受到了多家美国机构的调查。该公司上个月表示，由于美国外国投资委员会仍在对其进行调查，此项收购将推迟到7月底完成。
腾讯音乐将于8月16日发布2022年第二季度财报
腾讯音乐宣布，将于美国东部时间8月15日美国股市收盘后（北京时间8月16日）发布2022年第二季度财报。
财报发布后，腾讯音乐管理团队将于美国东部时间8月15日晚上8点（北京时间8月16日上午8点）召开财报电话会议。
新东方再度因辞退拒绝调岗员工被判赔41.8万
近日，北京新东方迅程网络科技股份有限公司与武某劳动争议二审文书公布。文书显示，新东方迅程公司以武某不服从公司因生产经营需要做出的岗位调整安排，未到新岗位报到为由解除劳动合同。武某认为公司违法解除劳动合同，要求支付年底双薪和解约赔偿金。一审法院认为，武某提交的证据不足以证明关于年底双薪的主张，新东方迅程公司并未就生产经营情况发生变化举证，且武某从“*开发工程师”调整为“技术支持工程师”会对其职业发展产生影响。新东方迅程公司对武某进行的调岗缺乏合理性，武某有权拒绝。一审法院裁定，新东方迅程公司支付武某违法解除劳动合同赔偿金41.8万元。
新东方迅程公司上诉请求改判，二审法院认为，其上诉主张缺乏事实和法律依据，裁定驳回上诉，维持原判。值得一提的是，近日，新东方迅程公司因为辞退拒绝调岗员工葛某被判赔38.25万。
每日优鲜宣布完成2亿元战略融资
生鲜移动电商平台每日优鲜宣布，已于2022年7月14日与山西东辉集团达成一项战略合作协议。
根据该协议，山西东辉集团将向每日优鲜进行价值2亿元人民币的股权投资。具体而言，山西东辉集团或其指定附属公司将以2亿元人民币认购每日优鲜298,507,463股B类普通股。
尚乘数科首挂涨超81％ 市值超28亿美元
亚洲领先的综合数字解决方案一体化平台尚乘数科今日正式登陆纽交所。盘中涨超110％，报16.45美元总市值达到30.44亿美元。
据此前公开信息，尚乘数科计划发行1600万股美国存托股票（ADS），发行价格区间为6.8-8.2美元/ADS，募资规模1.088-1.312亿美元，股票代码为‘HKD’。上市前夕，公司将最终定价定为为7.8美元/ADS。
3月10日，中国能建葛洲坝集团党委书记、董事长宋领在成都与国家能源集团大渡河流域水电开发有限公司党委书记、董事长涂扬举座谈，畅叙双方深厚友谊，深化拓展友好合作，共商未来共赢发展。
座谈现场
涂扬举对宋领一行到访表示欢迎，对中国能建葛洲坝集团在国能大渡河公司重大工程建设中作出的积极贡献表示感谢。他说，大渡河水电基地是国家规划的十三大水能基地之一，长期以来，双方紧密携手、密切合作，共同打造了大渡河流域猴子岩、瀑布沟、大岗山水电站等一大批水电精品工程，结下了深厚的友谊。
涂扬举介绍了“十四五”期间大渡河流域水电和新能源开发规划。他表示，国能大渡河公司多年来忠实践行为社会赋能、为经济助力的光荣使命，充分发挥清洁能源供应“稳定器”和“压舱石”作用。期待葛洲坝集团继续加大资源投入、优化资源配置，优质安全高效推进双江口、金川、沙坪一级水电站等在建项目建设，充分发挥专业优势，全面参与到大渡河流域“十四五”开发建设中来，积极拓展光伏、风电、抽水蓄能等领域全方位合作，共同打造大渡河中上游“水风光一体化清洁能源示范基地”。
宋领对国能大渡河公司长期以来给予中国能建葛洲坝集团的信任、支持和帮助表示衷心感谢。他说，当前，葛洲坝集团正深入践行中国能建《若干意见》和“1466”战略，聚焦“加快打造世界*的全球基础设施一体化方案解决商”，进一步打造突出的工程建设能力，在工程建设、综合交通、生态环保、绿色建材、新能源等领域形成了投融建营一体化优势和全产业链服务能力。
宋领表示，国能大渡河公司深入践行国家战略，为我国西部能源建设作出了重要贡献。国能大渡河公司“十四五”发展规划令人振奋，双方合作空间广阔。中国能建葛洲坝集团将弘扬“五个一”经营理念，在高质量建好在建工程的基础上，携手国能大渡河公司积极开拓市场，全面深化合作，共同为促进经济社会绿色低碳发展贡献更多力量。
国能大渡河公司党委委员、副总经理陈刚、王安、李林，生产管理部、综合管理部、工程建设部、采购与合同部负责人；集团股份公司副总经理、总法律顾问徐刚，办公室、市场投资部、企业管理部、项目巡查办公室、西南分公司，一公司、二公司、机电公司负责人参加座谈。
挖贝网7月11日，浙富控股（002266）发公告称，浙富控股集团股份有限公司（以下简称“公司”或“本公司”）全资子公司浙江富春江水电设备有限公司（以下简称“浙富水电”）近日收到项目招标代理机构国家能源集团国际工程咨询有限公司1的《中标通知书》，通知确定浙富水电为第001标段大渡河枕头坝二级水电站水轮发电机组及其附属设备采购项目的中标单位，交易对方为国能大渡河流域水电开发有限公司枕沙水电建设管理分公司。双方将尽快签署正式采购合同。
基本情况：
中标总金额：人民币36,732.00万元（大写：人民币叁亿陆仟柒佰叁拾贰万元整）。
交货时间及地点：分批交货，计划于2023年6月至2026年7月（以交易对方正式通知为准）内按照采购合同要求陆续交货。交货地点为交易对方指定地点。
据了解，本次中标总金额约占公司2021年度营业收入的2.60%，按照37个月交货期安排，平均占2021年度营业收入的0.07%，公司将按照交货进度生产部件并确认销售收入，预计将增加公司2023年—2026年的销售收入和净利润。
挖贝网资料显示，浙富控股是一家从事危险废物无害化处理及再生资源回收利用的专业化环境服务商，也是一家拥有危险废物“收集-贮存-无害化处理-资源深加工”前后端一体化的全产业链技术和设施的大型环保集团。具体为通过物理、化学等手段对上游产废企业产生的危险废物及其他固废进行无害化处理，同时，在处理过程中，富集和回收铜、金、银、钯、锡、镍、铅、锌、锑等各类金属资源。
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