复星医药集团(华帝股票*消息)
复星医药集团(华帝股票*消息)
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雪球
个人一直对于商业很感兴趣，记得多年前追剧《赢在中国》，对于柳传志、马云、史玉柱、宁高宁等企业家的观察判断力甚是佩服；买入复星医药是因为郭广昌、只因其在采访中的“不显摆”，以及复旦大学哲学系出身、浙商商会会长、与马云的多年交情等头衔吸引了我，简单的将对企业家的个人崇拜与“以合理的价格买入*的公司”对等起来，这是完全错误的；
这两年，一路见证了所在公司的波折（上市公司、盲目扩张困境中）、接受价值投资理念、有了一定的分析能力之后发现，我们所见的企业家光鲜靓丽的外表，与商业模式、企业经营管理完全是两码事；
在看复星医药的过程中，一直试着以现金流折现的模型去思考，有几点感触：
1、投资的两端分别是分析和交易，而连接这两端的是等待；
没有分析，对公司的业务不够了解，买入就是投机或***；而真正有吸引力的交易机会是及其稀少的，甚至多年都难有一次机会出现，要有“李牧守雁门，久而不战，而实备之，战而大破匈奴”的忍耐力；
2、投资的成败在买入时刻就已经决定了；再*的公司买入价格过高，也不会有良好的收益率；
复星医药是在2018年7月-9月期间逐笔建仓的，价格在36-39元之间，至今浮亏30%以上；浮亏不怕，如果是已经彻底分析过的公司，对于行业的发展、企业的运营有高度的自信下跌倒是更好的机会；但是从上一篇对于公司的整体分析到现在，整整过去近两个月，期间逐年年报的阅读和反思：在没有分析前盲目的买入、价格过于高昂，这是一笔不菲的学费；如果在不断的下跌、隐忍、反思中能够吸取足够的经验教训，也是值得的；
分析结论：
1、复星医药的业务结构主要是控股子公司运营和投资两部分；子公司业务运转效率平平、现金流能力不足以支撑庞大的投资业务；
2、控股股东郭广昌团队有足够远大的理想抱负，但短期内压力巨大；严重了说：伟大的理想往前一步，都可能成为骗局；
如果从“有长远的存续期、有现金流滋生能力、不需要大额资本支出”几方面来看，复星医药并不符合自选股条件；个人定位现阶段的投资，首先应该保守、应该选择能够产生大量现金流的企业，先赢后求大赢；有了足够的盈余和对行业、企业的长期确定性分析能力时再考虑激进；把个人前期的资金投资在一个高杠杆搏行业未来的企业上，其实与du股价的涨跌并无二至；
因此，放在现在，我不会选择复星医药，既然已经套牢，应该对公司的业务进行总结分析、共同探讨：
一、股权结构及管理层
复星医药股权结构相对简单，创始人郭广昌和汪群斌通过复星高科技控股，持股比例自2001年年报的58.34%，通过2010、2012、2014、2016、2017、2018年的多次IPO和增发降至37.55%，其余均为机构投资者；至今郭广昌团队仍拥有*的控制权；
实际控制人为创始人郭广昌和汪群斌，陈启宇、吴以芳跟随多年，管理层团队稳定；
二、业务及产品结构
2.1 主营业务
复星医药的主营业务分为三大部分：
药品制造销售：由重庆药友、江苏万邦、锦州奥鸿、桂林制药、湖北新生源组成的原有制药领域和2017年收购的印度药企Gland Pharma、西非法语区分销公司Tridem Pharma 组成；创新领域主要由复宏汉霖领衔；
2018年药品销售数据
注1：年报披露中心血管系统用药和抗感染用药2017 年销售收入同口径已重述 Gland Pharma的产品销售收入，而上表未含，因此增长率偏高；
注2：个人前期仅对心脑血管类药品（主要涉及三高用药）有过梳理，复星医药现有产品涉及领域广泛，其市场空间及后期变化并不在个人了解范围以内，也不愿多花时间在此深究；
从产品结构和子公司业务数据披露来看，复星传统制药业务的毛利率和净利率都处于中等水平；而业绩增长点在后续的生物药和小分子创新药的研发上；
年报披露在研新药、仿制药、生物类似药及仿制药一致性评价等项目215 项，其中小分子创新药15 项、生物创新药10 项、生物类似药17 项、国际标准的仿制药117 项、仿制药一致性评价项目54 项、中药2 项，主要
*的一致性评价进度，复星医药以14个品规过评排名在齐鲁制药和中国生物制药之后位列第三位（借图于@牛氓的胜利）：
医疗器械：包括2013年收购的以色列公司Sisram（联交所上市-复锐医疗）医疗美容器械、代理的“达芬奇手术机器人”业务、2017年完成收购的瑞典呼吸机生产企业Breas；
医疗服务：由禅城医院领衔的包括恒生医院、钟吾医院以及近期收购的淮海医院、武汉济和医院等（和睦家未并表，已出售）；
医药分销：已于2015年剥离给了国药控股；
主营业务的三大板块，近年数据
公司近年来的营收和毛利率在不断增长，但是涉及面广泛的制药和器械业务，哪些会在后续的医保控费和带量采购中受到影响、生物小分子创新药、医疗器械、医疗服务能有多大的增长爆发潜力目前难以详细评估；
2.2 投资业务
复星医药的投资主要分为国药控股和其他股权投资两部分：
1）国药控股
国药控股股份有限公司是中国医药集团总公司(世界500强第199位)所属核心企业,成立于2003年1月,于2009年9月在香港上市(01099.HK)，国药控股目前拥有480家子公司(含国药股份、国药一致两家上市公司)；
复星医药在2003年参与投资了国药控股，持股比例由49%到国药控股上市和2次增发后逐渐摊薄，截至今日对于国药控股的股权关系为复星医药与中国医药集团有限公司的合资公司国药产业投资有限公司控股上市公司国药控股（01099.HK），持股比例为52.88%，即复星医药对国药控股的持股比例为49%*52.88%=25.91%；
2）新股原始股的股权投资，个人划分为两个阶段：
第一阶段在2015年以前，通过眼花缭乱的资本运作参与上市公司的原始股权投资，在锁定到期或调节利润需要时出售变现；
记得有两个典型案例是将在美上市的国内公司私有化回归后退出变现，具体公司懒得翻了；（分众传媒私有化回归也有复星的参与：GlossyCity，只能感叹社会是分阶层的，有钱人合伙割韭菜）；
参与的部分公司有中生北控、迪安诊断、滨化集团、汉森制药、东富龙、水晶广电、承德颈复康、亚洲制药、南京英诺华、长春迪瑞、美中互利、同济堂等等；
值得说明的是这一阶段并不完全投资医药领域，貌似只要有溢价空间即出手，管理层应该还没有明确的发展方向，比如投资浙江强龙椅业、湖州老娘舅餐饮等等；
第二阶段是2015年以后，个人认为一是之前参与的股权投资溢价已基本体现在公司资产和利润中，已没有了操作空间；二是随着资产价格的提升，原有手段已不可持续；三是复星团队在医药创新、医疗器械、医疗服务的三大板块发展方向已逐渐清晰，开始了向国际化、创新领域涉足，加大了在国际上医药和器械前沿领域的投资，国内民营医院的并购也加快步伐；与已往不太相同的是开始从并购套现向自营方向慢慢转型；
如此看来，复星医药的股权清晰、管理层稳定、主营业务突出，经营质量不断向好、投资业务有国药控股的核心资产托底，并在创新药、医疗器械和医疗服务方面战略清晰、执行有力，为何不是我的菜？以下将公司多年来的经营数据，从主营业务和投资业务方面拆解分析；
三、经营数据分析
因复星医药的资产负债结构和利润来源分布于经营和投资，需要对两部分资产和盈利能力进行拆分分析，才能了解真实情况；
对公司近年来的总体经营数据简述（注：因2009年以前年报数据不便于提取，同时10年的经营数据足以说明问题，因此本人仅使用近10年来的数据作为依据）
从买股票就是买公司这个角度看，我认为值得买入的生意应该具备以下特点（在老唐三原则基础上的补充思考）：
1）净利润为真；现金流来自于经营的真实回款；
2）经营可持续；利润部分用于回报股东、部分用于扩大经营，其比例根据公司发展情况而定；兼顾股东回报与公司发展，给与一定的投资容错空间；
3）不依赖增量资本投入；投资增值更好，但不能过度从盈利中抽血或依赖股东补血；其中重要的问题是对投资量和回报周期两个维度的把控；
复星医药的总体情况是10年间只有130亿的利润是真金白银，投资收益基本为纸面财富；经营现金流不足以支撑大额的投资支出，投资资金基本来源于股东投入和借债；
而看待复星医药关键点是：
1）从报表看经营现金流是真实的（康得新类似的报表假账除外），但此部分资产的股东回报究竟如何？
2）如果看好复星医药对行业未来的投入（老龄化趋势以及创新药、器械、医疗服务三大板块的布局、国际化），那么个人资金应该给与多大分配权重，应该给与多长时间？
3.1 资产结构分析
公司2018年年报的资产负债表结构简化
资产端：投资资产共计246.76亿，投资资产占总资产的比例由2009年的62.04%逐年降低至2018年的34.98%；
负债端：有息负债约240亿，主要为短期借款、长期借款和发行债券；基本等值于投资资产，与上文“投资资金基本来源于股东投入和借债”观点相符；
(注：从公司近10年来财务附注披露的利息支出及年报披露的贷款利率来看，有息负债的年利率基本在4.5%-6.5%之间，郭广昌团队善于圈钱，资金成本相对较低)
因此可以简单的认为公司目前的投资资产全部为负债支撑；
3.2 经营业绩分析
毛利率在提升、周转率在好转，净利率在2018年有所下滑；
ROE多年表现平平，是否有提升的空间？问题在哪里？
公司在2018年年报作出如下解释：
非经常性损益中投资收益后续详细分析，经常性损益中，研发费用2018年年报从管理费用中单独披露，实际费用率未有大幅提升，仍然维持在近年来15%左右的平均水平；然而销售费用的逐年提高影响更大，费用率提升到34.06%，附注披露其中市场推广费用占比78%；但此处公司避重就轻、未予详细解释；
如果以“公司目前的投资资产全部为负债支撑”为假设，将资产负债表按照经营和投资拆分出来，看看经营质量究竟如何：
说明：将投资资产和对应负债全部剔除，剩余负债假设全部为经营负债，财务费用按5%估算；
复星医药的经营资产未取得良好的ROE原因：
1) 利润率：核心子公司2018年的平均净利润率在12.68%，与6.68%核心利润率相比，简单认为其他子公司基本没有给上市公司贡献利润；
2) 周转率：即复星医药庞大的子公司资产没有产生足够的营收；
令人诟病的是公司历年并没有详细披露子公司的运营数据，难以对比分析；这些公司基本在干两件事情：一是买买买、二是研发新药；
3.3 投资业绩分析
投资资产中国药控股(HK1099)是复星医药的核心资产，整理数据
1)投资收益过半来自于国药控股的资产增值，几次增发视同处置对资产收益和增值明显；
2)国药资产的占比近5年来在逐步降低，公司在其他领域大举投入，以期降低对国药控股的依赖；
3)整体投资收益率逐年降低，除国药以外的资产收益并不理想；
4)复星医药通过国药产投对国药控股的持股比例为52.88%，即49%*52.88%=25.91%；按近期国药控股的股价811.30亿港币*0.85汇率*25.91%股权=178亿，与年报的100亿账面价值有78的差额；
5)按权益法核算，公司与国药控股的资产收益之间没有防火墙，即当年的投资收益与国药控股的经营业绩和股价波动密切相关，关注国药控股的这两方面是跟踪复星医药的重要环节；
6)眼花缭乱的投资变现，并未有详细的披露，收益收益率和变现真实性存疑；从2018年出售的两笔资产来看，并未像公司披露的年均15%那样高，例如：
转让Ambrx Biopharma 共计34,657,700 股股份，共计约3,465.77 万美元。2015年投资27526.00万元，汇率折算后亏损近6000万元；
转让SDB 共计1,152,390 股股份，共计约2,000 万美元。2012年投资约10000.00万元，汇率折算后年化收益率约为4%；
四、总结及估值
复星医药的资产结构分为经营和投资两大部分，主营业务为药品制造、医疗服务、医疗器械与医学诊断三大板块，现有业务盈利和变现能力勉强合格但不算*，业绩增长关键是生物药和小分子创新药的研发上市；但巨大的销售和研发开支拖累业绩、高额负债承压经营、存在商誉减值风险；
创造自由现金流能力一般、高杠杆搏行业、搏想象空间，一年前的建仓放在现在我不会参与；
复杂的资产和业务结构完全超出了个人的能力范围，勉为其难估值
1) 2018年经营资产的净利润估算为10.43亿，三年内以年化增长20%预计，给与上限25PE，市值约450亿元；
2) 当前的投资资产账面价值与负债基本相当，考虑一半账面资产抵消负债，一半国药控股当前市值约180亿、复宏汉霖按估值200亿计算持股60%价值120亿，仍以乐观的年化增长20%预计三年后市值520亿；
两项相加三年后公司价值970亿，以半价买入当前价值485亿；（以“模糊的正确强于精确的错误”聊以安慰）
深交所2020年11月12日交易公开信息显示，华帝股份因属于当日涨幅偏离值达7%的证券而登上龙虎榜。华帝股份当日报收10.00元，涨跌幅为10.01%，偏离值达9.65%，换手率7.15%，振幅9.68%，成交额5.42亿元。
11月12日席位详情
龙虎榜数据显示，今日卖一为机构席位，该席位净卖出5746.22万元，占龙虎榜净卖额的127.01%。除此之外还有涪陵榨菜、海南发展、惠云钛业等22只个股榜单上出现了机构的身影，其中13家呈现机构净买入，获净买入最多的是海南发展，净买额为5407.05万元；9家呈现机构净卖出，其中遭净卖出*的为涪陵榨菜，净卖额为2.73亿元。
今日龙虎榜单上出现了深股通的身影，占据了买一的位置，呈现净买入1769.57万元，占当日成交总额的3.26%。除此之外深股通还参与到了涪陵榨菜、科大讯飞、神州数码等5只个股中，其中3家呈现深股通净买入，获净买入最多的是涪陵榨菜，净买额为2.41亿元；2家呈现深股通净卖出，遭净卖出*的为神州数码，净卖额为6939.72万元。
注：文中合计数据已进行去重处理。
免责声明：本文基于大数据生产，仅供参考，不构成任何投资建议，据此操作风险自担。
证券代码：600196 股票简称：复星医药 编号：临2019-182
债券代码：136236 债券简称：16复药01
债券代码：143020 债券简称：17复药01
债券代码：143422 债券简称：18复药01
债券代码：155067 债券简称：18复药02
债券代码：155068 债券简称：18复药03
上海复星医药（集团）股份有限公司
关于控股子公司药品临床试验进展的公 告
本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担个别及连带责任。
一、概况
近日，上海复星医药（集团）股份有限公司（以下简称“本公司”）控股子公司上海复宏汉霖生物技术股份有限公司（以下简称“复宏汉霖”）于中国境内（不包括港澳台地区，下同）就重组抗PD-1人源化单克隆抗体注射液（即HLX10；以下简称“该新药”）联合化疗用于新辅助/辅助治疗胃癌（以下简称“该治疗方案”）启动III期临床研究。
二、该新药的研究情况
该新药为本集团（即本公司及控股子公司/单位，下同）自主研发的创新型治疗用生物制品，主要用于实体瘤治疗，目前也正进一步探索慢性乙型肝炎治疗的可能性。
截至本公告日，该新药及与该新药有关的联合疗法的其他研究情况
■
注1：HLX04即重组抗VEGF人源化单克隆抗体注射液。
注2：HLX07即重组抗EGFR人源化单克隆抗体注射液。
截至本公告日，于中国境内上市的重组抗PD-1人源化单克隆抗体注射液包括默沙东制药有限公司的可瑞达?、美国百时美施贵宝公司的欧狄沃?等。根据IQVIA CHPA*数据（由IQVIA提供，IQVIA是全球领先的医药健康产业专业信息和战略咨询服务提供商），2018年度，重组抗PD-1人源化单克隆抗体注射液于中国境内销售额约为人民币2,668万元。
截至2019年11月，本集团现阶段针对该新药的累计研发投入为人民币约30,777万元（未经审计）。
三、风险提示
根据新药研发经验，新药研发均存在一定风险，例如临床试验中可能会因为安全性和/或有效性等问题而终止；基于上述风险及该治疗方案在临床试验中可能涉及的安全性和/或有效性等问题，该治疗方案的临床研究可能会终止。
该治疗方案所涉该新药尚处于临床试验阶段，该治疗方案及所涉药品需在中国境内开展一系列临床研究并经国家药品审评部门审批通过等，方可使用/上市。
新药研发及上市是项长期工作，存在诸多不确定因素，敬请广大投资者注意投资风险。
特此公告。
上海复星医药（集团）股份有限公司
董事会
二零一九年十二月十二日
证券代码：600196 股票简称：复星医药 编号：临2019-183
近日，上海复星医药（集团）股份有限公司（以下简称“本公司”）控股子公司上海复宏汉霖生物技术股份有限公司（以下简称“复宏汉霖”）于中国境内（不包括港澳台地区，下同）就重组抗PD-1人源化单克隆抗体注射液（以下简称“HLX10”）联合重组抗VEGF人源化单克隆抗体注射液（以下简称“HLX04”）（以下简称“该治疗方案”）联合化疗（卡铂-培美曲塞）用于一线治疗转移性非鳞状非小细胞肺癌（即晚期实体瘤之一）启动III期临床研究。
二、该治疗方案及所涉药品的研究情况
该治疗方案主要用于治疗晚期实体瘤。截至本公告日，该治疗方案及与该治疗方案有关的联合疗法的其他研究情况
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截至本公告日，该治疗方案中所涉及的HLX10、HLX04（单药）研究情况
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截至本公告日，于中国境内尚无同类联合用药治疗方案获国家药品监督管理局上市批准。
截至2019年11月，本集团（即本公司及控股子公司/单位）现阶段针对HLX10、HLX04的累计研发投入分别为人民币30,777万元、38,580万元（未经审计）。
三、风险提示
根据新药研发经验，新药研发均存在一定风险，例如临床试验可能会因为安全性和/或有效性等问题而终止；基于上述风险及该治疗方案在临床试验中可能涉及的安全性和/或有效性等问题，该治疗方案的临床研究可能会终止。
该治疗方案所涉药品尚处于临床试验阶段，该治疗方案及所涉药品尚需在中国境内开展一系列临床研究并经国家药品审评部门审批通过等，方可使用/上市。
一、2019年上半年经营业绩
2019年上半年公司实现营业收入141亿元，较2018年同期增长19.51%，其中，药品制造实现营业收入108亿元，较2018年同期增长21.65%，（2019年上半年药品制造行业平均增长率为7.6%）；医疗服务业务实现营业收入14亿元，较2018年同期增长21.56%；医疗器械与医学诊断收入17亿元，较上年同期增长6.45%。
2019年上半年公司实现净利润15亿元，较2018年同期下降2.84%，每股收益0.59元，同比下滑6.35%，利润下滑原因为受复星领智、复星弘创等创新孵化平台以及美国和欧洲子公司前期亏损，复宏汉霖多个生物创新药进入临床阶段，复星凯特、直观复星等合资公司随着业务拓展和研发推进经营亏损扩大，以及因加大对新产品/新市场的投入力度、销售费用增加等因素影响。
净资产收益率为5.35%，预计全年净资产收益率在10%左右（不考虑出售和睦家收益），这是公司连续二年净资产收益率落在了10%附近，也是复星第二次连续两年落在10%附近（上一次是2002年-2006年，5年中有4年落在10-11%之间，其他年份基本落在13%左右）。
报告期为公司贡献主要收入和利润的重要参、控股公司为8家：重庆药友（包含洞庭药业）、江苏万邦、奥鸿药业、复宏汉霖、Gland Pharma、禅城医院、复锐医疗（Sisram）、国药控股。
药品制造方面，上半年公司在售产品超50款，摊到每*销售收入2亿，主要在售产品9款，其中，优立通（同比增长117.4%）、邦之（同比增长115.9%）、启维(同比增长30.7%)、依诺肝素注射液、强舒西林、达托霉素等核心产品收入继续保持高速增长，通过一致性评价的阿法骨化醇片（立庆）及草酸艾司西酞普兰片（启程）销售收入逐步增长。新产品利妥昔单抗注射液（汉利康）成为*例获批上市的生物类似药，2019年5月中旬开始销售并快速得到市场认可。
报告期内公司制药业务的研发投入为人民币12亿元，较2018年同期增长13.23%。截至报告期末，公司在研小分子创新药16项、生物创新药12项、生物类似药20项，引进创新药8项；积极推进仿制药一致性评价，国际标准的仿制药129项、仿制药一致性评价项目54项、中药2项，进口仿制药15项。
二、公司的优势非常明显
1、*的投资并购能力
目前为公司贡献收入和利润的20多家子公司全部通过并购取得，产业发展战略布局已经完成，形成了药品制造与研发、医疗服务、医疗器械与医学诊断三架马车，每个业务板块均由专业化的管理团队进行管理，充分展示了公司投资和并购能力。
2、国际化走在了行业的前列
公司资产、收入国际化进展：2018年末境外资产1,868,055.20万元，占总资产的比例为26.48%，主要境外资产包括印度Gland Pharma、以色列Sisram（复锐医疗科技）、法国药品分销公司Tridem Pharma及瑞典呼吸机生产企业Breas。其中Gland Pharma、Tridem Pharma及 Breas的控股收购于2017年完成，Sisram（复锐医疗科技）的控股收购于2013年完成。现有国际营销渠道进一步完善药品国际营销平台，现已形成超过1,000人的海外营销队伍。
2019年上半年境外实现营业收入人民币32亿万元，较2018年同期增长8.76%，国际化收入占全部收入的23%。
研发领域国际化进展：注射用曲妥珠单抗乳腺癌适应症已于乌克兰、波兰、菲律宾开展临床III期试验；重组抗VEGFR2全人单克隆抗体注射液于中国台湾地区开展I期临床试验中，并已获美国FDA临床试验批准；重组抗EGFR人源化单克隆抗体注射液于中国大陆、台湾地区分别开展Ib/II期、Ia期临床试验中，并已获美国FDA临床试验批准；重组抗PD-L1全人单克隆抗体注射液重组抗PD-1人源化单克隆抗体注射液针对实体瘤适应症的I期临床试验于中国台湾地区开展中；2018年6月，复宏汉霖授权Accord Healthcare Limited在区域内（即欧洲地区包括英国、法国等53个国家，中东及北非地区包括沙特阿拉伯、阿拉伯联合酋长国等17个国家和部分独联体国家）对复宏汉霖自主研发的注射用重组抗HER2人源化单克隆抗体进行*商业化许可，欧洲药品管理局（EMA）受理Accord Healthcare Limited递交的注射用曲妥珠单抗的上市申请。
3、强大的营销能力
通过与国药控股的合作与联动，充分发挥国药控股的分销网络和物流配送优势，已形成与现有产品及拟上市产品相配套的境内外营销网络和营销队伍，截至报告期末，公司已形成近5600人的营销队伍，其中包括超过1000人的海外营销队伍。
4、出色的资本筹集能力
A+H股双上市平台、参控股多家上市公司，未来可以通过已上市公司复星医药、复锐医疗，并分拆复宏汉霖、印度Gland Pharma、医疗服务三家上市，形成控股5家上市公司、参股1家国药控股和格局，源源不断为公司发展筹集资金。
5、通过并购和自建，已经打造出国内领先的医疗服务产业集团
自2009年进入医疗服务领域以来，已完成多项医院投资并购。目前在华南、华东、华中、西南控股10家医院，并参股了多家医院。
控股的医院包括禅城医院、恒生医院、钟吾医院、温州老年病医院、广济医院、济民医院、武汉济和医院、珠海禅诚、淮安兴淮医院及宿迁市康复医院公司，核定床位合计4328张，公司医疗产业已发展为国内*的产业集团，下一步可以单独分拆上市。
三、公司存在的问题也非常明显
总体而言，看完中报后感觉公司什么都做，什么都不强，没有一项拳头产品，光长个和膘（收入、资产规模），不长肌肉（利润、新产品），定期报告中用词高大上，描述得很漂亮、很前沿，但行动上或业绩上落到实处的很少，公司最热衷的工作就是买买买，似乎买完就大功造成，没有认真、彻底的进行整合、提升、创新工作。
一句话，公司没有实现新产品研发、收入增长与利润增长之间的良性循环。具体问题
问题一：公司过去只会买买买，贪多贪大求快的投资文化活生生把公司买成了一家重资产公司。
公司过去核心的基因是对投资的热衷，且主要是对仿制药公司的投资，投资后业绩虽来得快，但代价太大，重资产、高负债、不断的资本缺口，表面收入、利润、资产规模增长快，实际上每股收益年化增长率、长期平均净资产收益率远低于头部企业，大而不强，这与公司号称是医药行业第一梯队极不相称。
中报显示，公司总资产达到了惊人的73亿元，资产负债率从2016年的42%上升到了目前的53%，有息负债高达240多亿元，2019年光利息费用可能超过10亿元，公司每年从市场以各种方式融资，但仍无法满足公司对资本的渴求。过去两年公司除了收入高了、资产多了，但给投资者的回报不仅未同步增加，甚至还倒退了。
问题二：新产品研发能力不足
过去多年被收购的主体，除了会生产并购前的仿制药产品，基本都缺乏创新基因，不清楚到底是这些公司在收购前原本就缺乏创新基因，还是收购后因复星机制原因造成创新基因被扼杀了。
这些被收购公司，由于缺乏新产品开发能力，只会生产仿制药和辅助药，当遇到医保政策和集采政策调整时，受影响的个体公司压力陡增，业绩立马变脸，最突出的就是奥鸿药业。
以前年度公司宁愿数亿、数十亿的对外投资并购仿制药企业，也不愿意每年多花几亿、十亿投入研发，因为研发业绩来得太慢，公司似乎等不及，明显缺乏对创新的耐心积累精神。
问题三：公司药品制造缺乏特色领域和重磅产品。
公司摊多的毛病非常明显，缺乏特色领域和重磅产品，表面上分散了风险，但不能集中资源发展细分龙头品种，每个品种销量少、成本高，单品无规模优势，医药制造销售毛利率仅66.8%，远低于同行第一梯队80%-90%的水平，无法有效提升内生性盈利能力。
公司钟爱并购，但并购主旨杂乱无章，表面收入和资产规模大，实际缺乏特色领域（没有一项被打造成行业细分龙头）和重磅产品，公司的收入增长主要依赖于并购公司增加。
问题四：医疗器械与医学诊断业务产业发展太慢
跟迈瑞医疗等医疗公司对比，收入规模太低，增长率太慢。上半年包括复锐医疗、达芬奇产品代理收入等才不足18亿，增长率仅6.5%，与同行动辙20-30%的增长速度相距甚远，与国家政策鼓励及医疗需求驱动，医疗器械行业整体增速可观，具备良好的发展前景极不相称。
问题五：公司靠收购维持增长，内生式增长和整合能力不足。
并购完成后内部整合能力明显不足，公司没有真正做到提升内生式增长能力。公司整合还只是停留在辅助职能方面的整合，如药品注册、信息系统，财务统筹、绩效考核等，所收购的公司之间没有看到1+1大于2的效果，基本停留在简单的报表合并关系。
比如，从销售费用率指标看，2019年上半年销售费用近50亿，医药制造和医疗器械收入127亿，销售费用率为39.4%，恒瑞为36.5%；管理费用方面，上半年复星管理费用为11亿，总收入142亿，销售费用率为7.75%，恒瑞为8.7%；财务费用方面，公司上半年利息费用5亿，恒瑞没有此项费用，同样维持20%的收入增长，恒瑞可以内生解决，而复星只能靠市场融资解决，造成复星资产负债率和利息费用连年上升，因此，运营效率上没看出复星比对手有特别的优势，相反，销售效率和内生现金流等复星不如恒瑞。
从创新能力看，所收购公司似乎只会仿、没有创，只是简单把原有产品做大销售规模和一致性评价，最终表现在经营性利润增长和净资产收益率方面高度不稳定，与行业对比长期明显偏低。
四、公司的前景：
1、高层已意识到下一步需要将公司战略从产业投资转型到产业整合、产品创新和产品力打造上来
过去公司在产品创新和产品力打造方面很不足，要扭转公司的这种不利局面，核心在于老板、核心高层意识的转变，恒瑞的成功样板、市场用脚投票、集采政策等形势会逼迫公司战略转变。现在，公司已将创新、国际化、整合、智能化四轮驱动作为公司向前发展的战略。在近期，公司高层在多个场合明确表示，产业布局已基本完成，下一步将着力打造产品力。
近年来，公司已将收购、新建的投入重点放在了研发平台的建设上，已经建成了“4+3”研发平台（四大平台：小分子创新药、高价值仿制药、生物药、细胞治疗；三大体系：深度孵化、风险投资、授权引进），包括与科学家成立研发型企业、与国际知名企业成立合资/合作企业等，布局基因治疗等，这些措施有助于公司实现仿制药到创新药的转型。
2018年开始，公司在研发领域大幅增加投入，当年研发投入共计人民币25亿元，较2017 年增长63.92%，占当年收入的10.1%。要知道，2014年公司研发投入才6.8亿，占收入比才可怜的5.69%，2016年研发投入11亿，占收入比为7.6%。2018年、2019年上半年管理层不顾短期利润受到影响，而保持高强度研发投入，充分说明管理层向创新转型的决心之大。
2、公司有望通过生物药研发实现湾道超车，真正实现第一梯队的定位
近年来，公司研发投入不断加强，除上述2018年大幅投入研发外，2019年上半年研发投入135,098.92万元，较2018年同期增长13.69%。过去多年来，特别是2014年起恒瑞下决心转型以来，复星在化学药领域的研发能力已经被恒瑞甩出好几条街，可以说是彻底输了一局。
目前，公司正在集中优势资源，将前沿的生物药和小分子化学创新药作为研发领域的重大突破口，期望与恒瑞在前沿领域同台竞争，引领公司健康成长，真正实现医药行业的第一梯队定位。
公司创新药重点投向以治疗肿瘤为重点的生物药和小分子化学创新药领域，报告期末共有25项新产品临床，其中，已有9个小分子创新药产品（包括1个改良型新药）获一期临床试验批准；13个单克隆抗体产品（生物类似药6项，生物创新药7项，主要治疗肿瘤）；3个联合治疗方案。
25项创新药中，已有1个单克隆抗体产品于中国境内获批上市，2个单克隆抗体产品于中国境内获得新药上市申请受理并均已纳入优先审评程序，3个在3期临床，预计2020年起，每年有1-2款新药上市，未来3年预计复星将至少有6款新药上市。
仿制药方面：报告期内，Gland Pharma共计4个仿制药产品获得美国FDA上市批准；报告期内，公司共3个产品通过仿制药一致性评价，截至报告期末，公司已累计有12个产品通过仿制药一致性评价。
3、非常看好医疗服务领域医养项目和互联网医疗。
禅城医院以其医疗资源为基础打造的健康蜂巢示范项目，如果成功，则可以在其他医院的快速复制；公司积极探索互联网医疗新业态，实现线上与线下服务的无缝嫁接，这将是医疗服务行业一次革命性的探索，将大力缓解医疗资源的不足，*快速服务客户，大幅提升医疗服务效率。医疗服务智能化，将有助于公司建成一个着眼长远、体量大、起点高、与国际接轨的优质民营医疗集团。
4、集采政策不会对公司形成重大打击。
行业需求长期增长和竞争格局优化决定了收入稳定增长是公司未来主旋律，同时，复星多元化收入结构特征决定了不会受到集采政策的重大冲击。
5、过去的大而不强会逐步转向大而强。
公司连续4年收入保持16%-34%快速增长，销售毛利率稳步上升，但利润反而负增长，这主要是新品研发费用和营销费用集中投入，造成大幅高于收入增长的结果，是公司对过去研发和营销不够的“还债”，这种还债具有阶段性特征。
例如2018年复宏汉霖为上市公司贡献净利润人民币-6亿元，占上市公司利润总额的-17.52%，却基本没有为公司贡献收入，随着2019年起复宏汉霖新产品的上市商业化，该司的亏损额也会逐渐减少直至盈利。
因此，新产品逐步上市后，新产品研发和营销费用的增长速度会逐步与销售收入增长同步，界时，公司利润会恢复增长，新产品研发、销售收入增长、利润增长三者之间将逐渐形成良性循环。
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