天*展股吧(兰州黄河企业股份有限公司)
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6月14日，退市西水、退市绿庭被上交所予以摘牌，成为年内第8家、第9家正式退市公司（剔除转板上市的观典防务）。6月15日晚，退市游久、退市明科、退市中房、退市罗顿、退市昌鱼、退市中天密集发布关于公司股票终止上市暨摘牌的公告，称将分别于6月21日、22日陆续摘牌退市。
进入2022年以来，A股公司退市节奏明显加快，目前已完成摘牌退市或收到交易所终止上市公告的公司合计达43家，这意味着年内至少有43家公司陆续退出资本市场“舞台”，相较2021年全年的20家退市公司，数量上会翻倍。在退市新规实施的第二年，A股市场常态化退市雏形终于显现。
上市公司如此大规模的退市，未来能否继续保持常态化？对此疑问，业内人士对《红周刊》表示，未来A股市场退市是以触发退市条件即实现常态化退市为目标的，即使退市条件可能会根据形势发展需要进行相应调整，但总体上会保持相对的稳定性。
年内有43家上市公司陆续“谢幕”
2019年以来，A股上市公司退市不畅备受诟病的问题已经在逐年改善，统计数据显示，2019年~2021年，A股公司退市数量逐年提升，分别达到10家、16家、20家，同比增长了100％、60％和25％。进入2022年，目前已完成摘牌退市和收到交易所终止上市公告的公司合计达43家，不出意外，至少这些公司在年内都将实现退市。
表1 近期退市上市公司一览
数据Choice
对于退市公司而言，无论是在审核制下还是注册制下，财务指标能否达标是企业能否保住上市资格的关键，这也是目前A股市场大部分公司被摘牌的主因。在退市新规下，财务类退市指标已经取消了老的退市制度下的单一净利润、营业收入认定指标，新增了扣非前后净利润孰低者为负且营业收入低于人民币1亿元的组合财务指标，同时对因财务类指标被实施退市风险警示的公司，下一年度财务类指标将进行交叉适用。
以退市绿庭为例，因其2020年度公司净利润亏损2654.57万元，营业收入仅实现2563.11万元，公司在2021年时被上交所实施了退市风险警示。今年4月26日，公司2021年年报虽然显示净利润盈利了2161.76万元，但9774.93万元的营业收入却未达到1亿元的“保壳”标准，若进一步扣除与主营业务无关的业务收入和不具备商业实质的收入后，则公司的营业收入仅有61.11万元，而经审计的扣非后净利润也亏损了3120.62亿元。正因财务指标未达到保壳标准，公司于6月14日退市。
退市金泰存在同样的情况。公司因2020年净利润亏损912.45万元、营业收入仅实现4910.12万元，于2021年4月27日被上交所实施退市风险警示。今年4月29日，公司发布的2021年年报显示，净利润继续亏损127.8万元，营业收入也低于1亿元保壳标准，仅有6094.45万元，正因营收不达标，公司也在6月2日发布了关于收到股票终止上市决定的公告，于6月10日进入退市整理期，预计最后交易日为6月30日。
除了上述两家公司，梳理东海A退、宝德退、东电退、华讯退、退市明科、退市罗顿等公司被终止上市的原因，可发现均与财务指标不达标有关。
《营业收入扣除指南》
成“保壳”公司新痛点
自2020年退市新规出台后，沪深交易所于2021年11月发布了《营业收入扣除指南》，这一政策进一步明确了财务类退市指标中，营业收入的具体扣除事项。目前来看，《营业收入扣除指南》已成为众多濒临退市的“壳公司”的一大全新考题和痛点。
以天首退为例，自1996年登陆A股深市主板后，在26年的资本生涯中，公司主营业务不断变更，而这一点在公司简称的变化上可清晰体现，从最初的民族商场，到之后的民族集团、时代科技、四海股份、内蒙发展、天*展，被市场称为“重组不死鸟”的天首退经历了数次易主和重组。然而不管如何更名重组，2014年以来，天首退一直处于主营业务不清晰、持续经营能力不强的状态，营业收入已连续7年低于1亿元，净利润也始终呈现出亏损两年微利一年的现象，长期游走在退市的边缘。
2021年报显示，天首退实现营业收入1.33亿元，这其中包括了2021年5月成立的开展键合材料业务的子公司所实现的1.25亿元收。对于这一“突击增收”行为，审计机构在审计过程中并未认可，在营业收入扣除专项审核意见中，审计机构最终将这1.25亿元的营业收入以“难以形成稳定业务模式”为由予以扣除。
退市厦华也面临同样的问题。今年年初，上交所发布问询函，要求退市厦华说明其2021年进口冻牛肉等相关业务收入是否属于《营业收入扣除指南》规定的“本会计年度以及上一会计年度新增贸易业务所产生的收入”，并请会计师发表意见。对此，退市厦华予以肯定答复，但会计师事务所出具的审计意见则称因未能完成全部审计工作，审计意见尚未形成，无法发布最终意见。4月24日，退市厦华所聘请的会计师事务所出具了最终审计意见，将其冻牛肉的营业收入列为“与主营业务无关的业务收入”。正是这一决定，直接将公司打入退市深渊。
从财务角度看，上市公司增加营业收入的难度显然比增加利润的难度低很多，一笔贸易或代销业务就能轻松带来上亿元的营业收入，甚至“亏本生意”也可以创收。透镜公司研究创始人况玉清向《红周刊》表示，“《营业收入扣除指南》的发布，很好地堵住了被上市公司高频滥用的规则漏洞，让当前的退市制度更为合理，更好地推动了上市公司‘应退尽退’。”
“本质上来讲，上市公司是否保留上市地位的核心出发点应是公司自身主营业务是否具有可持续经营能力，《营业收入扣除指南》将一次性收入、非商业性质的收入、非核心主业收入、不合商业逻辑的资产和业务的获取方式全部‘应剔尽剔’，就是要堵住一些静态指标对企业可持续经营能力评估方面的漏洞，因为此类收入、资产和业务的获取方式都是‘不可持续’的。而除了‘可持续’，‘独立’也很重要，例如，以大股东的关联交易获取大额收入和利润，可能就是‘不独立’的，这也是《营业收入扣除指南》堵住的另一个漏洞。” 况玉清进一步分析称。
审计机构的“审计意见”被空前重视
今年以来，退市公司财报涉及最多的一个名词就是“非标”，在已完成退市或收到交易所股票终止上市决定公告的43家公司中，有34家公司2021年年报的审计意见类型为“非标审计报告”，而这其中，退市西水、退市中新、*ST长动、*ST华讯等24家公司更是连续两年被审计机构出具“非标审计意见”。
在财报审计中，审计机构给出的意见一般分为标准无保留意见、带强调事项段的无保留意见、保留意见、无法表示意见和否定意见五种，后四种均属于非标准审计意见类型，即“非标意见”，反映了财报的可信赖程度由高至低。根据退市规则，“非标意见”中的“带强调事项段的无保留意见”并不触及退市，“保留意见”为退市指标的分水岭，两者的主要差别在于，前者仅是在无保留意见的基础上增加了强调事项等，但不改变属于无保留意见的本质，后者则属于非无保留意见。退市新规实施以来，审计机构的“审计意见类型”正在成为推动A股市场“优胜劣汰”的重要力量。
经观察，涉及保留意见、无法表示意见和否定意见三种触及退市标准的退市公司有29家，其中圣莱退的2021年年报被出具了最不具可信性的否定意见审计结果，原因涉及公司持续经营能力存疑、其他应收款收回存在不确定性、收入成本真实性无法证明等。这是A股市场时隔14年后再次出现被出具否定审计意见的公司，上一次是已经退市的PT南洋。纵观全部A股的历年年报，也只有第一医药、ST中侨（已退市）、PT南洋（已退市）3家公司此前被出具过否定审计报告。
6月21日，圣莱退将迎来11年资本生涯的最后一个交易日。虽然公司4月29日发布的2021年年报显示，全年实现营业收入1.12亿元，创造净利润3698.45万元，扣非后净利润亏损455.65万元，但有意思的是，因对公司持续经营能力产生重大疑虑的重大不确定性，不仅审计机构对圣莱退2021年的年度财务会计报告出具了否定意见，公司的几位高管也对年报作出了“不保真”的表态，譬如独立董事谷家忠、副总经理张培锋、董事会秘书张晓辉就明确表示，无法保证报告内容真实、准确、完整，无法保证不存在任何虚假记载、误导性陈述。
游走在退市边缘的ST辅仁、ST柏龙
除了已经发布公告，且被交易所明确终止上市的公司外，目前市场中还有不少公司游走在退市边缘，譬如一些2021年年报、2022年一季报仍在“难产”中的公司，ST辅仁就是其中之一。
因无法在法定期限内披露2021年年报和2022年一季报，ST辅仁已于5月5日起被规定停牌，若不能在规定时间内披露2021年年报，则公司股票将被实施退市风险警示。5月12日，证监会对ST辅仁进行立案调查。
ST辅仁年报的“难产”，市场众多观点均认为公司第四季度的业绩蕴藏“巨雷”，而从此前的业绩快报可发列，公司2021年营业收入仅为15.43亿元，同比下滑46.6％，对于三季报数据，意味着第四季度公司的营业收入同比下滑幅度高达69.28％。此外，公司第四季度单季的净利润亏损额与2020年度大致相当，高达12.64亿元。
ST辅仁的财务问题是早有历史的，其不仅2019年的年报就被审计机构出具了无法表示意见，且2020年年报也被出具保留意见。依照当前的退市新规，ST辅仁理应告别A股“舞台”了。
同样未能按时披露2021年年报且存在退市风险的公司还有ST柏龙，其于5月5日停牌，并在5月31日收到证监会的《立案告知书》。与ST辅仁类似，如果ST柏龙股票停牌两个月内仍未披露年报，则公司股票将在停牌两个月届满的下一个交易日披露被实施退市风险警示的公告，并自下一个交易日复牌，同时被实施退市风险警示。而如果公司在被实施退市风险警示后两个月内，仍未能披露2021年年度报告，则公司可能被终止上市。
表2 自高点以来回调超过50％且11月以来回调超过40％的公司
数据Wind
部分濒临退市的公司实控人也曾有辉煌过去
值得一提的是，在今年的退市名单中，不乏有一些公司曾有过高光时刻，甚至有的公司实控人还是部分地区的“首富”，譬如聚龙退的实控人柳永诠家族。在2013年的《3000中国家族财富榜》中，柳永诠家族以28.6亿元的财富值摘取辽宁地区首富桂冠。
6月2日晚间，被市场誉为“纸币清分行业第一股”的聚龙退发布公告称，因2020年、2021年度财务会计报告被审计机构出具无法表示意见的审计报告，深交所决定终止其股票上市，公司股票6月13日开始进入退市整理期，预计最后交易日为7月1日。
自2011年4月登陆深交所以来，聚龙退初期还是能够保持经营业绩稳定增长的，但自2017年柳永诠父亲柳长庆因破坏选举罪被判处有期徒刑九个月并辞去董事长一职后，聚龙退基本面就出现明显不利变化。2017年末，公司5886.8万元的净利润较2016年同比下滑81.11％；2018年度业绩出现亏损……2021年7月，因涉嫌信息披露违法违规，证监会决定对聚龙退、柳长庆、柳永诠进行立案调查。
也就在聚龙退收到交易所终止其上市公告的前一天，另一家上市公司退市济堂也因2020年财务会计报告被出具无法表示意见的审计报告、2021年年报又未及时披露，不仅被上交所终止上市，且被证监会立案调查。资料显示，退市济堂实控人张美华在2017年曾凭借67亿身家在胡润2017华中地区富豪榜中问鼎湖北荆州首富。
据证监会调查，2016年~2019年，退市济堂累计虚增收入211.21亿元、累计虚增利润28.16亿元。追溯调整后，公司2017年~2019年连续3个会计年度净利润均为负且2020年净利润也为负。基于此，证监会对张美华等人采取终身市场禁入措施。
除了上述两家公司，更为广大投资者熟知的是新光退的实控人周晓光，其不仅曾是义乌无人不晓的“饰品女王”，还是电视剧《鸡毛飞上天》的励志女主人公骆玉珠的原型。
周晓光16岁走上创业生涯，从义乌沿街叫卖绣针及刺绣图案，到摊位经营饰品，再到投资建立饰品加工厂并将其发展为世界*的人造首饰和时尚饰品制造商，一步步成为了浙商群体中最励志的传奇女性。2016年，周晓光控制的新光集团通过资本运作借壳方圆支承上市，股票更名新光圆成。也就在当年，周晓光夫妇以300亿元财富排名胡润百富榜第53位，2018年，周晓光登上胡润全球白手起家女富豪榜，排名第26位，斩获浙江女首富宝座。
然而令人惋惜的是，2018年开始，新光集团出现了债务危机。自此之后，公司接连出现财报巨亏、债务违约，与其关联的多家公司也进入破产重整，尽管2021年公司曾通过债务和解实现年底突击扭亏，但依然没能改变被终止上市的结局。
5月24日，新光退发布公告称，“根据《股票上市规则（2022年修订）》第9.3.14条的规定以及深交所上市委员会的审核意见，本所决定你公司股票终止上市。”昔日的“鸡毛飞上天”，如今已是“一地鸡毛”。
A股优胜劣汰机制正逐步形成
虽然今年退市公司数量有望再创新高，但仍有很多投资人对未来市场能否保持常态化退市的预期持有疑问，担心当前出现的放量退市现象只是特例。
IPG中国首席经济学家柏文喜向《红周刊》表示，做大证券市场的目的是为了做大直接融资规模，而退市制度是为了保持资本市场基于新陈代谢的活力与可持续发展的需要，因此当前退市力度加大确实是有历史积累问题较多的原因，同时也是持续做大资本市场和保持资本市场活力的政治需要。“未来A股市场退市是以触发退市条件即实现常态化退市为目标的，因此明年退市公司的数量多少将取决于符合退市条件的上市公司数量的多少。未来的退市条件可能会根据形势发展需要进行相应的调整，并非始终一成不变，但显而易见的也会保持相对的稳定性。”
中央财经大学证券期货研究所研究员、内蒙古银行研究发展部总经理杨海平也向《红周刊》表示，当前这一轮退市是机制性的而非运动式的。未来退市新规可以根据形势进行微调，但一定会以维护投资者权益、维护资本市场质量为出发点。注册制是畅通股市入口，退市是畅通股市出口，两者相辅相成，缺一不可。可以在实践中一体化完善注册制审核流程、审核内容与退市触发条件，但决不能因为注册制而放松了退市要求。
对于退市制度的继续完善方向，武汉科技大学金融证券研究所所长董登新表示，退市制度可以更加严厉，并废除重新上市的条款，以任何原因退市的公司，都不应再享受重新上市的优惠条件。即使是重新上市，也需要再次经过IPO通道，接受IPO的审核流程。
*市场人士、《红周刊》特约作者胡东辉也对此给予了同样的看法，他认为，上市公司在退市后又成功重新上市，这在很大程度上会打乱投资者的预期，使得退市常态化的进程止步好几年。既然退市了，就应该一退到底。如果退市后还能在经营上翻身，则说明上市与否并不是决定性的因素，市场应该把更多机会留给其他公司。更重要的是，退市公司重新上市会产生很大的副作用，造成预期差，不利于投资者趋利避害。
整体来看，随着A股市场注册制改革试点不断扩展，市场化、法治化程度也在不断增强。尤其在新证券法和刑法修正案（十一）的强力威慑下，上市公司财务造假成本和风险大幅提升，这就让壳公司的价值不断缩水，后续退市效率将由此大幅提升，退市公司的数量也会不断攀升。作为注册制实施的重要配套制度，退市制度有助于保障注册制下市场生态优胜劣汰，而垃圾股集中退市对市场其实也是一种保护，不仅可以实现A股上市公司数量动态平衡，还能缓解上市公司发行给市场带来的资金压力。
董登新表示，对于投资者而言，目前市场吐故纳新格局已经形成，投资策略也应与时俱进。大多数*ST公司经营困难，寄希望于此类公司出现奇迹，就如同火中取栗，投资风险极高。因此，面对市场新生态，投资者应当秉持价值投资理念，充分关注个股退市风险，避免不必要的损失。
新京报讯（
据财报显示，兰州黄河主营业务为啤酒、麦芽、饮料的生产与销售，主要产品包括“黄河”、“青海湖”系列啤酒和“黄河”系列麦芽等，啤酒和麦芽的产销占全部主营业务的近90%。
兰州黄河在报告中提到，2021年尤其是第四季度，新冠肺炎疫情在甘、青两省主要城市多点暴发，两省啤酒市场整体容量呈下降趋势，公司主要产品的生产与销售受到一定影响。
此外，报告还提到，2021年1月公司子公司天水黄河嘉酿啤酒有限公司（简称“天水公司”）以自有的土地使用权、房屋建筑物、机器设备等投资设立全资子公司甘肃庆河嘉源置业有限公司（简称“项目公司”），项目公司注册资本为5251万元，并纳入合并报表范围。2021年9月，为共同开发土地，天水公司引进战略投资者兰州易兴通达置业有限公司，并与其签订股权转让协议，以6000万元的价格转让了其持有的项目公司60%股权，股权转让后，天水公司持有项目公司40%的股权，丧失控制权，不再纳入合并报表范围。
编辑 祝凤岚
校对 杨许丽
一纸“非标”意见，让2021年曾使出浑身解数增收“保壳”的*ST天首，重新站在退市悬崖边。
作为审计机构，利安达会计师事务所对*ST天首2021年度财务报表出具了无法表示意见的审计报告，并对其财务报告内部控制出具了否定意见的审计报告。根据相关规定，*ST天首可能被终止上市。
对于事务所给出的“非标”意见，上市公司*ST天首及其4名董事均表示不认可。其中包括董事长邱士杰和总经理陈峰利。
根据深交所《自律监管听证程序细则》的相关规定，公司有权申请听证。“我们已经在着手准备听证材料，会在规定时间内将听证申请材料交上去。” *ST天首董事之一张先告诉
董事长、总经理等公开反对审计意见
5月5日深夜，*ST天首连发4份公告，内容包括2021年度财务决算报告、董事会工作报告等。
其中，在《第九届董事会第十一次会议决议的补充公告》中，董事邱士杰、陈锋利、李晓斌、张先对13项议案中的11项投下反对票。他们的反对意见可以概括成对会计师事务所审计意见的“三个不认可”，即不认可财务报告的无法表示意见、不认可内部控制的否定意见、不认可营业收入的扣除意见。
与上述4名董事一样，*ST天首虽然尊重但显然也不认可利安达会计师事务所的审计意见。
“公司董事会、管理层和全体员工辛勤工作现全部化为乌有，1.32亿元收入被审计机构确认为零，公司现面临退市境地，同时公司本可以在今年投产的控股子公司天池钼业将毁于一旦，公司是民营企业，可它即将创造的价值是全社会的，公司广大中小投资者将面临巨大经济损失，这方方面面的巨大损失谁能承担。” *ST天首董事会在公告中表示。
有股民评价*ST天首：“是*一个正式发公告向审计开炮的准退市股。”
与利安达曾合作愉快
根据《会计师事务所对非标意见涉及事项专项说明》可知，审计报告中非标准审计意见的内容包括持续经营和键合材料业务两个方面。
“我们一直积极配合审计工作，于2022年3月21日就键合材料项目的营业收入及营业收入扣除事宜回复交易所关注函时，年审会计师明确提到，未见异常或不合规事项，其间多次向公司口述满足审计要求，不存在重大缺陷。没想到不过一个多月的时间，就变成无法表示意见了，而且是4月末才告知我们。” *ST天首董事张先告诉贝壳财经
根据过往公告可知，*ST天首和利安达会计师事务所一度合作愉快。
在利安达会计师事务所担任公司2019年度、2020年度财务审计及内部控制审计工作中，*ST天首称赞其“具备足够的独立性、专业胜任能力以及投资者保护能力”，基于此，*ST天首续聘利安达会计师事务所为公司2021年度财务审计和内部控制审计机构。
5月6日，贝壳财经
在《会计师事务所对非标意见涉及事项专项说明》中，利安达会计师事务所认为，“天*展（即*ST天首）连续多年扣非后净利润为负，2021年新增键合材料业务并未改善该情况；2020年重大诉讼影响仍未消除，钼矿山建设组织、资金、进度的不确定性，大额借款即将到期，管理层制定的各种应对措施是否能够落实具有重大的不确定性。”
“天*展2021年度新增键合材料业务，键合材料业务收入金额占天*展全部营业收入的94.09%。对键合材料业务，我们按照中国注册会计师审计准则的规定执行了包括内部控制了解和测试、函证、访谈、现场观察、分析性复核等审计工作。由于键合材料业务相关内部控制存在的重大缺陷，对天*展提供的键合材料业务证据和说明，我们无法判断其真实性、合理性。我们未能获取充分、适当的审计证据，无法对键合材料业务真实性、合理性做出判断。” 利安达会计师事务所表示。
贝壳财经
上市公司公告内容
投新项目增收，“保壳”或成泡影
从上市历史来看，*ST天首是一家老牌上市公司，股票于1996年10月8日在深交所挂牌交易。上市以来，上市公司的主营业务变更过多次，控股股东几易其主，目前处于无控股股东状态。*ST天首的上一任控股股东为合慧伟业，实际控制人为邱士杰。
贝壳财经
2019年5月，由于2017年度、2018年度连续两个会计年度经审计的净利润为负值，根据相关规定，天*展“戴帽披星”成为*ST天首。
由于*ST天首2019年业绩成功扭亏，并被利安达会计师事务所（特殊普通合伙）出具标准无保留意见的《2019年度审计报告》，因此，上市公司于2020年7月成功撤销退市风险警示。不过，由于主营业务盈利能力较弱，上市公司股票按规定被实施了其他风险警示，即ST天首。
时隔不到一年，由于业绩不佳，ST天首于2021年5月6日再次变为“*ST天首”。
上市公司公告内容
为实现增收创收的目标，2021年，*ST天首在山西省太原市转型综合改革示范区建设键合材料生产项目，在青海省格尔木市藏青工业园区建设钾肥造粒项目。张先告诉
年报数据显示，键合材料业务在2021年的收入约为1.25亿元，占全年营收的94.09%。在此基础上，*ST天首在2021年实现营业收入约1.33亿元，归属于上市公司股东的净利润约为-2490.65万元。
按照退市新规，*ST天首在键合材料业务的助力下，营收过亿，“保壳”胜利在望。“现如今，天*展已实现总资产约26亿元，拥有大型钼矿山、键合材料项目和钾肥生产项目，距离摆脱连年亏损实现业绩大幅增长近在咫尺。”张先告诉贝壳财经
而利安达会计师事务所出具的“非标”意见，让*ST天首“保壳”梦碎。2022年5月4日，*ST天首收到深交所下发的《事先告知书》，公司已触及交易所规定的股票终止上市情形。
张先表示：“天*展退市将导致用于矿山并购和建设的多项债务可能被宣布提前到期，也将可能导致钼矿山建设烂尾。”
编辑 白华兵 校对 卢茜
自2009年全球首笔绿色债券发行以来，全球绿色金融市场一直以固定收益类产品为主导。2020年，全球首只“绿色股票”在瑞典亮相，成为绿色金融领域的又一创新产品。
在全球各国共同推动“碳中和”的大趋势下，与气候风险及低碳转型相关的投资机遇很可能成为未来十年ESG投资的主要焦点。作为聚焦清晰、操作简易的投资工具，绿色股票有望成为与绿色债券并驾齐驱的核心绿色金融资产之一。
中国在绿色金融领域已居国际领先地位。在“双碳”背景下，中国未来三十年的低碳转型投资需求将达上百万亿元人民币。毋庸置疑，这其中既有风险较低、适合使用绿色贷款和绿色债券等债权融资的项目，也有风险较高、更适合利用股权融资的项目。因此，引进并推广绿色股票的评估标准和融资形式，既能给致力于低碳转型的中国企业提供一种成本更低、期限更长、灵活性更高的融资工具，也能给专注于环境与气候风险治理的ESG投资者提供一种回报更高、可信度更高的绿色金融资产。
——孙明春 中国金融四十人论坛（CF40）成员、海通国际首席经济学家；夏韵 海通国际ESG专业分析师
* 文章仅代表作者个人观点，不代表CF40立场。
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图源 / 网络
“绿色股票”的发展前景及中国机遇
文 | 孙明春 夏韵
自2009年全球首笔绿色债券发行以来，全球绿色金融市场一直以固定收益类产品为主导。2020年，全球首只“绿色股票”在瑞典亮相，成为绿色金融领域的又一创新产品。2021年，纳斯达克在其北欧交易所推出了“绿股贴标”计划，至今已有8家上市公司获得了纳斯达克的绿股标签。去年11月，菲律宾的一家聚焦可再生能源的不动产投资信托公司（REIT）也获得了绿股认证，并于今年2月在菲律宾交易所上市，成为亚洲首笔绿股IPO。
作为一种新型可持续金融产品，绿色股权为全球投资者提供了新的资产类别。相对于ESG投资涵盖主题广、评级难度大、价值判断多等特点，绿色股票聚焦于节能减排与低碳转型主题，评估方法客观透明，可满足那些专注于气候变化风险与机遇的股权投资者的特殊需求。在全球“碳中和”大趋势下，绿色股票有望成为与绿色债券并驾齐驱的核心绿色金融资产之一。
中国在绿色金融领域已居国际领先地位。在“双碳”背景下，中国未来三十年的低碳转型投资需求将达上百万亿元人民币。毋庸置疑，这其中既有风险较低、适合使用绿色贷款和绿色债券等债权融资的项目，也有风险较高、更适合利用股权融资的项目。因此，引进并推广绿色股票的评估标准和融资形式，既能给致力于低碳转型的中国企业提供一种成本更低、期限更长、灵活性更高的融资工具，也能给专注于环境与气候风险治理的ESG投资者提供一种回报更高、可信度更高的绿色金融资产。
绿色股票的发展历程
“绿色股票”的概念最早由瑞典银行（Swedbank）和挪威的研究机构“国际气候研究中心”（CICERO, Center for International Climate Research）合作开发。
2020年5月，瑞典房地产公司K2A发布了一份绿色股权框架，由瑞典银行担任其“结构顾问”（structuring advisor），CICERO提供第三方独立评估，成为全球第一家获“绿股”评估的公司（图1）。此后，瑞典银行又为几家公司提供了此项顾问服务，帮助他们设计绿色股权框架，并向市场推广“绿股”概念。
2021年6月，纳斯达克在欧洲推出“绿股”标签。同月，获CICERO“评绿”的过滤技术供应商NX Filtration在阿姆斯特丹泛欧交易所上市。今年2月，德国电商企业Rebelle在纳斯达克北欧交易所上市，成为纳斯达克首笔绿股IPO。共有四家公司在今年一季度获得了纳斯达克绿股贴标。
2021年11月，菲律宾的一家聚焦可再生能源的不动产投资信托公司Citicore Energy REIT Corp. 获得了CICERO的绿股认证，并于今年2月在菲律宾交易所上市，成为亚洲首笔绿股IPO。
图1：绿色股票发展历程
数据CICERO、海通国际
纳斯达克的“绿股”贴标计划
2021年6月8日，纳斯达克面向北欧市场的发行人推出“绿色股票标签”（Green Equity Designation）计划，目的是提高上市公司在绿色发展方面的能见度和透明度，便于ESG投资者识别绿色标的。纳斯达克表示，如果绿股“贴标”在北欧市场获得成功，随后也会在美国市场复制推广。经过一年的发展，已有8家上市公司获得了纳斯达克的绿股标签。
“绿股贴标”是自愿性计划。纳斯达克北欧主板市场（Nordic Main Market）和纳斯达克北方第一增长市场（Nasdaq First North Growth Market）的上市公司和潜在上市发行人均可申请（图2）。
绿色股票标签的申请流程
数据纳斯达克、海通国际
纳斯达克的“绿色标签”分为绿色股票标签（Green Equity Designation）和绿色股票转型标签（Green Equity Transition Designation）两种，前者旨在标识出收入和投资中超过50%来源于绿色活动的公司，后者旨在识别致力于绿色转型、并将其50%的投资投向绿色领域的公司。
纳斯达克指定CICERO和穆迪ESG解决方案事业部（Moody’s ESG Solutions，下简称“穆迪ESG”）作为“绿股贴标”的评估服务商。公司需要获得评估机构出具的独立意见、且满足交易所的界定标准（表1），方可获得绿色股票贴标。
表1：纳斯达克对绿色股票的标准和要求
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目前，纳斯达克是第一家也是*一家在欧洲推出绿股标签的交易所。其他欧洲交易所虽然没有推出绿股标签，但也欢迎和认同带有“绿色”标签的IPO。2021年，过滤技术供应商NX Filtration经CICERO评估，其***的收入和投资均为绿色。该公司随后以“绿色IPO”的名义在阿姆斯特丹泛欧交易所上市。阿姆斯特丹泛欧交易所对这笔绿色IPO也做了积极宣传。
CICERO的绿色股权评估方法
纳斯达克指定CICERO和穆迪ESG两家机构作为绿股标签的独立第三方评估机构。
其中，CICERO是挪威的一家专业气候研究机构，也是全球领先的绿色债券第二意见（SPO，Second party opinion）提供商。发行绿色债券需经过第三方专业机构的审核，具体方式包括第二意见、认证和评级等，其中，第二意见是指由发行人聘请第三方机构对绿色债券的评估出具专业的意见书，评估其绿色属性。
作为绿色认证领域的全球领先机构之一，CICERO在2008年参与了全球首笔标准化绿色债券的发行。按气候债券倡议组织（CBI，Climate Bonds Initiative）的统计，2008-19年间，由CICERO评估的绿色债券的市场份额按累计发行金额计为37%，按交易笔数计占77%。CICERO累计评估了超过3100亿美元的绿色债券，在绿色评估/认证领域具有专业性和权威性。2018年起，为满足全球绿色债券市场的发展需求，CICERO成立了子公司CICERO Shades of Green，专注于提供绿色和可持续金融领域的第二意见服务。
CICERO是首家对公司股权进行绿色评价的第三方服务机构，截至2022年4月已完成了16家公司的绿色评估，涉及地产、交通运输、能源、制造业、可选消费等行业，有丰富的实践经验和完整的公司评估方法。
其评估方法不仅能识别一家公司业务活动的绿色属性和绿色程度，而且会明确界定一家公司的收入和投资中的绿色比例。在对一家公司进行绿色评估时，CICERO主要评估“收入和投资”以及“治理架构”两大部分（图3）。
CICERO绿色公司评估的框架
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在收入和投资方面，评估内容主要包括：1）公司总收入中来自绿色活动的部分（及其绿色程度），认定为绿色收入；2）公司投资中投向绿色活动的部分（及其绿色程度），认定为绿色投资，以了解公司未来的收入构成和绿色转型战略。
在可持续发展治理架构方面，评估内容主要包括：1）公司的环境治理，如公司是否制定了减碳或零碳目标，是否进行气候风险压力测试，是否按照气候相关财务信息披露工作组（TCFD）框架进行气候信息披露等；2）按照《欧盟可持续金融分类方案》评价公司业务的可持续性。
在最终的第二意见报告中，CICERO会列明公司绿色收入和绿色投资的比例，并对可持续发展的治理架构作出评估，分为一般、良好和卓越三个等级。评估数据来自公司自主披露信息、公司提交的材料及其他公开信息。
在上述评估框架中，最核心的部分是对公司收入和投资的绿色评估。参考绿色债券的评估方法，CICERO设计了一套针对公司的“绿色等级”（Shades of Green）的评估方法。按照与低碳转型、气候韧性长远愿景的一致性，CICERO将公司的业务活动分为“深绿”“中绿”“浅绿”“黄”和“红”共五个等级（图4），并按此量化一家公司总收入中绿色收入的占比以及总投资中绿色投资的占比。以瑞典房地产公司K2A为例，其2020年度的绿色收入占比75%，绿色投资占比为74%（见案例1）。
图4：绿色等级（Shades of Green）
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案例1：CICERO对房地产企业K2A收入和投资的绿色评估
K2A是一家瑞典的房地产公司，2019年6月在纳斯达克斯德哥尔摩上市，主营业务为自建租赁式公寓、并对它们进行长期经营租赁管理。这些建筑大多是符合一定环保标准的木制绿色建筑。CICERO在2021年对K2A收入和投资绿色评估的结论展示
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案例2：CICERO对电商平台Rebelle收入和投资的绿色评估
Rebelle是一家德国的电商公司，2022年2月在纳斯达克上市，主营业务为二手*品交易，属循环经济领域。Rebelle的市场和服务延长了纺织品和其他消费品的使用寿命，有助于减轻浪费、排放和新产品生产造成的环境污染。CICERO对Rebelle收入和投资的绿色评估结论
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中绿：Rebelle虽有多项正向的环境效应，但该公司没有对收到的二手物品进行维修或处理，且物流运输会产生碳排放，因此认定为中绿，未达到深绿级别。金融机构在绿股上市与评估中的角色
在绿股推广过程中，金融机构可借助自身作为信息中介与融资中介的角色，为绿色企业提供信息与融资服务，帮助企业进行低碳转型。
凭借自身的信息优势、客户网络、以及对公司“评绿”的知识和经验，金融机构可为具备条件、且有意向获取绿股认证的公司提供相关咨询服务，担任融资顾问、协助客户获取绿色公司评估。金融机构可因此向客户收取一定的咨询费用，也可作为免费的配套服务。
对投行/券商来说，可以从绿股IPO和股票增发融资这两方面直接推动绿色股权业务。
以瑞典银行为例，这家总部位于斯德哥尔摩的大型综合性银行推动了全球首笔绿色股权评估（即K2A项目），还协助几家公司获得了CICERO评绿，并参与了纳斯达克绿股贴标计划的设计和推出。
瑞典银行已将“绿股”顾问服务融入其IPO、新股增发等服务中，并将其作为公司可持续金融领域的主要服务之一（其他服务还包括绿色贷款及绿色债券、可持续债券、ESG债券的发行承销等）。
在公司评绿过程中，瑞典银行的角色是被评估公司的“融资顾问”（structuring advisor），帮助客户设计一套绿色股权框架（green equity framework），作为申请绿股评估的支持文件。这份文件的主要内容包括公司业务简介、公司业务的可持续发展属性、与《欧盟可持续金融分类方案》的一致性等。截至2021年6月，瑞典银行担任了K2A、Platzer、WastBygg等三家公司的评绿融资顾问。根据CICERO对这三家公司出具的评估报告，它们均提交了“绿色股权框架”或“绿色融资框架”作为支持文件。
不过，以上文件并非绿股评估的必需文件。例如，今年一季度在纳斯达克北欧市场上市的绿股Rebelle在评绿时并未提交“绿色股权框架”，CICERO主要依据其年报和披露的可持续信息给出绿色评价。另外，公司可直接联络评估服务商来申请评绿，并非一定要由金融机构作为中介。因此，在评绿的过程中，金融机构的角色是辅助性的、而非必要性的。
除瑞典银行外，荷兰银行（ABN AMRO Bank N.V.）、德国贝伦贝格银行（Berenberg Bank）等金融机构也在2021年6月协助NX Filtration在阿姆斯特丹泛欧交易所上市，成为全球首笔绿股IPO。
金融机构开展绿色股权业务，一方面可提升自身在绿色和可持续金融领域的市场地位，吸引更多绿色产业的IPO、再融资等中介与咨询业务，另一方面也可推动自身在绿色金融和ESG领域的实践，提升自身的绿色资质。
绿色股票的发展前景
绿色股票面市两年来，虽然取得了一系列进展，但仍是一个小众的概念，大多数投资者可能尚未听说过这个名词，更不了解其概念和意义。对投资者来说，现有的ESG投资框架和生态体系已相当完备，已涵盖绿色股票的投资范围，似乎不需要再增加这个新的资产类别。
我们认为，相对于ESG投资框架涵盖主题广、评级难度大、以及价值判断较多等特点，绿色股票聚焦于节能减排与低碳转型，评估方法客观透明，可满足那些专注于气候风险和机遇的股权投资者的特殊需求，也填补了金融市场对权益类资产绿色属性界定标准的空白，其发展空间值得期待。
首先，ESG投资涉及环境（E）、社会责任（S）与公司治理（G）三个领域，每个领域之下又涉及很多分项主题，对于那些更关注气候风险和“碳中和”投资机遇的投资者来说，ESG投资框架涉及的主题过多，超出了他们的需求范围。即便是在环境分项，ESG评级考察的是企业在气候变化、自然资源、污染和废弃物处理等方面的综合表现，并不能识别其业务活动是否具备绿色属性（例如，一家互联网企业和一家新能源企业均有机会获得较高的环境评分），对投资者筛选绿色资产的参考价值有限。相比之下，绿色股票聚焦于企业对低碳转型的贡献，能够更*地满足此类投资者的需求，应该具有自身的细分市场和发展空间。
其次，在ESG投资框架下，许多分项主题很难量化，部分还带有较强的价值判断（如社会责任主题），甚至有可能存在争议，给ESG评级带来很大困难。虽然全球各大评级机构都投入大量人力进行ESG数据的搜集、整理与统计处理，尽可能完善自身的ESG评级模型，但各家机构的评级结果仍然存在很大差异，令投资者无所适从。这很可能是ESG投资在全球推广仍显缓慢的主要原因之一。相比之下，CICERO的绿色股票评估聚焦于企业收入和投资中的“绿色比例”、以及公司在可持续发展方面的“治理架构”这两大部分，评估结果简单透明，易于理解，也易于验证，减少了价值判断等主观因素的影响，有利于形成市场统一的评级标准。统一的评级标准对于绿色股票市场规模的扩张意义重大，有可能帮助它异军突起、甚至后来居上。
最后，在ESG概念的基金与ETF中，有相当大比例是专注于可再生能源、低碳环保或提升能源与资源使用效率的，基金经理通常依据绿色产业分类目录来筛选绿色标的，选股标准较为粗放，未必能准确反映所选标的的环境效益和气候风险水平；有些基金甚至徒有虚名，存在严重的“漂绿”嫌疑。相比之下，绿股评估能清晰界定一家公司业务活动的绿色属性、绿色程度（深中浅绿等级以及绿色收入和投资占比）、环境治理水平，有助于投资者了解企业在低碳转型中的发展机遇和绿色价值，有助于基金经理选股，也会降低ESG基金与ETF中的“漂绿”风险。
我们认为，在全球各国共同推动“碳中和”的大趋势下，与气候风险及低碳转型相关的投资机遇很可能成为未来十年ESG投资的主要焦点。作为聚焦清晰、操作简易的投资工具，绿色股票有望成为与绿色债券并驾齐驱的核心绿色金融资产之一。
绿色股票在中国的发展机遇
今年2月，亚洲首个获CICERO认证的绿股在菲律宾上市，推开了绿色股票进入亚洲市场的大门。作为全球*的温室气体排放国，中国实现2030年“碳达峰”和2060年“碳中和”的“双碳目标”任务艰巨，需要在节能减排和低碳转型领域进行超大规模的投资。在此背景下，绿色股票在中囯的发展前景值得期待。
近年来，中国政府和央行高度重视全球气候变化风险，积极推动绿色债券、绿色贷款、碳中和债券、转型金融、ESG投资等投融资方式，帮助企业实现低碳转型，以尽早实现“双碳”目标。
过去几年，中国的绿色金融市场规模持续扩大，目前已稳居全球领先地位。据气候债券倡议组织（CBI）统计，截至2021年末，全球绿色债券累计发行规模达1.6万亿美元，其中中国绿色债券累计发行规模达1990亿美元，位居世界第二。2021年，中国绿色债券发行量达681亿美元，是2020年发行规模（238亿美元）的2.9倍，可见增速之快。另据中国人民银行统计，截至2021年末，中国本外币绿色贷款余额达15.9万亿元人民币，同比增长33%，存量规模居全球第一。
目前，中国的绿色金融以绿色债券和绿色贷款为主。虽然在2016年由中国人民银行等七部委联合发布的《关于构建绿色金融体系的指导意见》中，“绿色股票”一词被多次提及，但并未有明确的定义和标准，业界也没有把“绿色股票”作为一种独立的投融资产品。众所周知，在“双碳”背景下，中国未来三十年的低碳转型投资需求将达上百万亿元人民币，其中既有风险较低、适合使用绿色贷款和绿色债券等债权类融资工具的项目，也有风险较高、更适合利用股权融资的项目。因此，引进并推广绿色股票的评估标准和融资形式，既能给致力于低碳转型的中国企业提供一种成本更低、期限更长、灵活性更高的融资工具，也给专注于环境与气候风险治理的ESG投资者提供一种回报更高、可信度更高的绿色金融资产。
具体而言，可从以下几方面着手，推动绿色股票在中国的落地和推广。
第一，上交所、深交所、北交所三大交易所可借鉴纳斯达克北欧交易所的经验，引入CICERO或穆迪ESG的绿股评估标准与认证程序，推出绿色股票“贴标”计划。这不但可以提升绿色企业的能见度、透明度和信用度，改善投资者对企业“绿色价值”的认知，也有助于为境内外的ESG投资者提供标准清晰的绿色投资标的，增强海外投资者对中国绿色金融资产的信心和热情。
第二，如绿色股票得以在中国股市推广，各交易所或第三方研究机构可建立相应的“绿色股票指数”，基金公司可据此设立相关基金或ETF。按彭博可再生能源行业（Renewable Energy）分类，截至2022年4月底，中国沪深两市共有84家可再生能源公司，总市值约2万亿元人民币。按CICERO的绿色等级分类，可再生能源行业属“深绿”，这些公司中大部分应有望获得较高的绿股评级。这意味着绿股评估、认证、指数编制、以及相关基金与ETF的发行与交易等业务在中国市场具有巨大的发展潜力。
第三，除了引入CICERO或穆迪ESG的绿股评估标准与认证程序之外，中国本土的第三方专业机构也可考虑开展绿色股权的评估认证服务。近年来，与绿色金融和ESG投资相关的认证或评估服务在中国迅速发展并日趋成熟。例如，可提供绿色债券评估认证服务的第三方机构包括可持续金融咨询机构、会计师事务所、环境咨询机构和评级机构等。这些机构在绿色认证领域已具备良好的专业基础和经验，可以研究探索既符合本土情况、又兼顾国际标准的绿色股权评估方法和标准，并开展相关服务。这有利于活跃和完善绿股评估认证服务的市场生态。
第四，中国金融机构（尤其是投行/券商）可先行先试，探索将绿色股权融入IPO、股票增发等相关业务。例如，券商可帮助已上市或未上市的企业获得CICERO或穆迪ESG的绿色公司评估认证；如客户的绿色收入和绿色投资达到较高比例，可为其做“绿色股票”贴标，向市场推广，以提升客户的绿色品牌、为其吸引更广泛的ESG投资者；如果该客户尚未上市，则可考虑将其作为绿色股票进行IPO。
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